中国人民銀行は、アナリストたちが「おそらく最後ではないだろう」と予測する短期金利の引き下げで、驚くべきことに米連邦準備制度理事会（FRB）に先手を打った。
William Pesek
Asia Times
July 22, 2024
潘功勝氏はアクロバティックな技で有名というわけではない。しかし、月曜日（7月22日）、中国人民銀行総裁は、自身の金銭感覚のバランス、機敏性、運動神経を刺激的に試すような日常的な行動に出た。
中国人民銀行が、約 1 年ぶりに主要短期政策金利の引き下げに踏み切ったことは、多くのトレーダーを驚かせた。7 日物リバースレポ金利を 10 ベーシスポイント引き下げ、1.7% としたのは、第 1 四半期の経済成長が予想を下回ったアジア最大の経済大国を支援することを目的としたものである。そして、1999 年以来最悪のデフレに直面している中国にとって、これが最後の金利引き下げではない可能性が高くなっている。
しかし、潘氏が実行しなければならない政策は、人民元安を防ぐために中国人民銀行が苦心していることから、不安定なものとなっている。これは、政府高官が10年物国債の利回りを2.25%またはその近辺に抑えるという形を取っている。潘氏のチームは、特に今月初めに過去最低の2.18%を記録した後、この水準を金利のレッドラインと見ていると、中国人民銀行ウォッチャーは概ね一致している。
この 2 つの課題を同時に解決するのは容易ではない。一方では、1～3 月期の中国の成長率が前年同期比 4.7% となったことは、習近平国家主席率いる中国共産党にとって警鐘となったた。この数値の詳細を見ると、小売売上高の低迷、産業活動の不振、投資の低迷など、習主席がこれまで不動産セクターの安定化と消費者物価の回復に取り組んできた努力が計画通りに進んでいないことがわかる。
一方、デフレ圧力は別の警鐘を鳴らしている。特に先週、待ち望まれていた中国共産党中央委員会第3回全体会議（三中全会）が終了した後、北京が経済改革を確実に加速させる兆候はすぐには見られなかった。
そのため、中国人民銀行による利下げは「正しい方向への一歩」だと、ピンポイント・アセット・マネジメント社長の経済学者、張志偉氏は言う。「しかし、金融政策は最も重要な政策手段ではない。経済の見通しは、財政政策がどれだけ支援的になるかに大きく左右される」と付け加えた。
それでも、潘氏の利下げは、多くの中国人民銀行ウォッチャーが予想していたよりも緊急性を帯びていた。 張氏が付け加えるように、中央銀行は「連邦準備制度理事会が最初に利下げを行うまで待っていなかった。これは、おそらく中国人民銀行が中国経済の下降圧力に気づいていることを反映しており、この課題に対処するためにただちに措置を講じる必要がある」ことを示している。
もちろん、日本から得られる教訓は、デフレを克服するには大胆かつタイムリーな金利政策が必要だということである。しかし、中国人民銀行は、2024年後半のバランス調整、つまり人民元の大幅な下落も懸念している。
習近平の政権が人民元の切り下げを避けたいと考えるのには、いくつかの理由がある。第1に、苦境に立たされた不動産開発業者が海外債務の返済が困難になる可能性があることだ。中国恒大集団のようなデフォルトが再び起こることは、北京にとって最も避けたい事態であり、必要のない事態でもある。
第2に、習近平が為替レートの下落により、人民元の国際化に向けた長年の努力が無駄になることを懸念していることだ。2016年に人民元が国際通貨基金（IMF）の「特別引出権（SDR）」バスケットに追加され、ドル、円、ユーロ、ポンドに加わって以来、貿易や金融における人民元の使用は急増した。
金融メッセージングサービスSWIFTによると、2023年には人民元が国際決済で4番目に多く使用される通貨となり、円を上回った。また、中国で最も多く使用されるクロスボーダー通貨単位としてもドルを初めて上回った。習主席が人民元を切り下げているという認識が広まれば、通貨に対する信頼が揺らぐ可能性がある。
第3に、習近平は中国を米国の選挙の争点にしたくないだろう。民主党と共和党が唯一一致しているのは、中国に対して強硬姿勢を取る必要があるという点だ。それなのに、なぜ為替レートの下落でワシントンを刺激するのか？
トランプ氏が上院議員のJ.D. バンス氏を副大統領候補に指名したことにより、11月5日までの数か月間、ドル高が大きな焦点となることは確実である。トランプ氏が約束している本土産品すべてに対する60%以上の関税についても同様だ。共和党が北京が為替レートを操作していると考える場合、この関税はさらに高くなる可能性がある。
これらの要因を考慮すると、中国人民銀行が月曜日に発表した措置は「非常に控えめであり、さらなる政策刺激は段階的に行われることを示唆している」と、金融サービス会社AMPのエコノミスト、シェーン・オリバー氏は述べている。
しかし、習近平国家主席の17兆ドル規模の経済に重くのしかかるデフレ圧力は現実であり、今後さらに強まる可能性がある。
「中国経済全体は、低迷する住宅市場とそれに伴う過剰債務の問題を抱え、供給過剰の状態にある」と、TD Economics のシニアエコノミスト、アンドリュー・ヘンシック氏は指摘する。
国内では、「経済全体の物価は下落し続けている」とヘンシック氏は指摘している。「世界的な商品市場にとって、中国の物価下落は、産業および製造業の設備稼働率を、このセクターにおける余剰が蓄積していることを示す便利な指標となる。
ヘンシック氏は、「歴史が教えてくれるように、金融ショック後に供給と需要のバランスを調整して価格上昇を回復するには、企業や家計に大きなバランスシート効果をもたらすため、非常に長い時間がかかります。これは、中国の工場や建設業者が長期にわたって価格決定力が低い状態に直面することを意味し、世界中の消費者にとって重大な意味合いを持つ可能性があります」と述べている。
ナティクシスのエコノミスト、アリシア・ガルシア・ヘレロ氏は、「ここ数年、中国では不動産市場の崩壊、地方政府の厳しい財政状況、過剰投資による資産収益率の急激な低下、経済のデフレ圧力など、ますます深刻な問題が山積しています」と指摘している。
ガルシア・ヘレロ氏はさらに、「ここ数か月間、中国の指導部が表明しているように、これらの問題に対する対応策は、『新たな生産力』というスローガンのもと、中国の生産能力をさらに強化することだろう」と付け加えている。
「中国の生産能力はすでに世界の生産能力のほぼ3分の1を占めているが、消費量はその半分にも満たない。このような大きな不均衡を考えると、第3回全体会議では個人消費を刺激する政策が主な成果として期待されるかもしれないが、中国の指導部がそのような方向性を示すことはなさそうだ」とガルシア・ヘレロ氏は述べた。
今のところ、多くのエコノミストは、習近平国家主席による消費拡大策が奏功していないのではないかと懸念している。その対策には、家計の貯蓄を減らし消費を増やすよう促す政策も含まれる。
「過剰貯蓄の伸び率の対前年比減少は、まだ消費の増加にはつながっていない。これは、ローンを早期返済し、預金を資産運用商品に振り替えることで、家計の負債圧縮が進んでいることと関係があるのかもしれない」と、OCBC銀行のグレイターチャイナリサーチ部門長、トミー・シェイ氏は言う。
メイバンクのアナリストはさらに、「即効性のある景気刺激策ではなく、政策立案者は消費者のリスク回避行動の根本的な原因に対処し、収入を消費するよう促す必要がある。そのためには、長引く不動産不況、不安定な雇用市場、不十分な社会保障、高まる債務負担といった根本的な問題を解決するための構造的な解決策が必要である」と指摘している。
こうした状況を受けて、エコノミストたちは世界的な波及効果を試算しようとしている。モルガン・スタンレーのエコノミストは、「全体的な影響は依然として比較的軽微であるものの、FRBやECBなどの中央銀行に、今年一年を通じて金融緩和策を検討する余地を与えるものである」と述べている。
しかし、中国人民銀行は世界的な流れよりも中国国内の出来事により重点を置いている。今後、多くのエコノミストは、北京で協調した金融・財政政策が経済需要と物価上昇を早めるだろうと予想している。
「国内需要の低迷に対処するため、特に財政と住宅政策において、今年後半はさらなる金融緩和が必要だと考えています」とゴールドマン・サックスのエコノミスト、リシェン・ワン氏は述べている。
