産業革新投資機構によるJSR買収は、東京がもはや半導体のサプライチェーンで民間資本を信頼していないことを示す。
Scott Foster
Asia Times
July 3, 2023
半導体業界向けフォトレジストの世界2大メーカーの1つであるJSRは、政府系の産業革新投資機構（JIC）に買収され、東京証券取引所から上場廃止となる。
6月26日に9,093億円（64億米ドル）で発表された戦略的国家買収は、日本が中国へのハイエンド半導体と半導体製造装置の輸出に対する米国の制限に、より密接に歩調を合わせるために行われる。
フォトレジストは、フォトリソグラフィ工程でシリコンやその他の種類のウェハー上に回路パターンを形成するために使用される感光性材料で、チップ製造のサプライチェーンにおける重要な部品である。
規制当局の承認後、12月下旬までに20日間の公開買付期間が開始され、JICは2024年初頭にJSRの株式を100％取得する予定。資金調達はみずほ銀行と日本政策投資銀行が行う。
投資家の選択、業界動向の分析に必要な情報の開示、自由市場経済性など、この取引によってすべてが損なわれる可能性が高い。
同時に、東京から見れば、戦略的産業における外国企業による買収や「アクティビスト」株主による日本の経営意思決定への干渉のリスクはなくなる。
岸田文雄首相の「新しい資本主義」構想の一環として、政府は、経済成長を促進し、賃金を引き上げ、富をより公平に分配するための漠然とした計画である、半導体を重要な戦略産業に挙げている。
岸田首相は先月、記者団に対し、「産業競争力を強化するためだけでなく、脱炭素化や経済安全保障の観点からも、日本における半導体技術の産業基盤を確保することが不可欠だ」と述べた。
JICは、「本公開買付けは、JSRが短期的な業績への影響にとらわれることなく、大胆かつ中長期的な戦略投資を円滑かつ迅速に推進すること、すなわち、金融市場の規律にとらわれることなく、JSRの経営権を取得することを目的としている」と述べている。
また、今回のバイアウトにより、JSRは「機動的な構造改革・事業再構築を推進することが可能となり」、「（日本の）半導体材料産業の国際競争力強化に向けた業界再編や私募ファンドの獲得の契機となる」と同社は述べている。
JSR経営陣の見解では、「この取引は当社の強固な事業基盤を強化し、持続可能な成長を加速させるものであり、現段階ではJSRの全てのステークホルダーにとって最良の戦略的選択肢である。」
では、何がこの取引の真の原動力なのだろうか？JSRとその主要ライバルである東京応化工業（TOK）、そして信越化学工業、富士フイルム、住友化学の日本企業3社は、半導体フォトレジストの世界市場の90％近くを支配している。
JSRの市場シェアは現在30-35％と推定され、TOKはそれより数ポイント低い程度であろう。このように世界市場で圧倒的な地位を占めるフォトレジスト業界は、政府の支援が必要な業界ではない。
さらに、JSRはJICが提供できる追加資金を必要としていないようだ。同社のバランスシートは健全で、設備投資は内部資金で賄われている。経営陣は2024年3月期に営業利益率9.5％を目指している。
しかし、「大胆な戦略的投資」が設備投資を倍増させることを意味するのであれば、資金力があり、志を同じくする国のオーナーは大きな助けとなるだろう。
JSRの名誉会長であり、2022年に日本で高度なロジック・チップ・ファウンドリー・サービスを提供するために設立されたラピダスの社外取締役である小柴光信氏は、政府の方針と買収を結びつける一人の人物であるようだ。IBMと協力するラピダスは、2027年までに2ナノメートル（2nm）での量産を目標としている。
ラピダスは、日本の国立研究開発法人新エネルギー・産業技術総合開発機構（NEDO）が運営する「ポスト5G情報通信システム基盤強化研究開発プロジェクト」にも参加している。また、ベルギーに本部を置く国際ナノエレクトロニクス研究開発センターIMECとも連携している。
JSRは、金属酸化物フォトレジスト（ほとんどのフォトレジストはポリマー製）を専門とするオレゴン州のインプリア社を所有している。EUVリソグラフィー用に特別に開発されたインプリアのレジストは、10年後までに1nm以下の半導体製造への道を開くと期待されている。
先進的な半導体は、6G通信、自律走行車、ニューロモーフィックデバイス、量子コンピューティングを含む戦略的産業にとって極めて重要である。JSRとインプリアは、インテル、TSMC、サムスン電子、SKハイニックスを含むトップ半導体メーカーと緊密に協力している。
JSRは単なる半導体材料メーカーではない。JSRにはライフサイエンス部門もあり、今年度の売上高は半導体材料の29％に対し、32％を占めると予想されている。ディスプレイ、集積回路パッケージング、その他の電子材料が11％、プラスチックが24％、その他の製品が4％と予想されている。
バイオ医薬品に特化したライフサイエンス事業は、生産能力拡大、製品開発、マーケティング、業務効率化への投資を必要とする。JSRの設備投資のシェアと経営陣の注目度の両面で電子材料と競合する。
JSRの経営陣は、JICがライフサイエンス事業の「包括的な成長戦略とアクションプラン」をサポートすることを期待している。最も効果的な支援は、JSRを2つの会社に分割することである。
独立した電子材料事業は、フォトレジストでTOKの先を行くことに集中し、市場シェア拡大を狙う日本、韓国、アメリカ、ヨーロッパ、中国の競合他社からの挑戦をかわすことができる。
公開買付価格は4,350円（30ドル）で、買収発表直前の価格に比べ34.5%のプレミアムとなり、2021年12月につけた史上最高値4,530円にはわずか4%届かなかった。
6月30日のJSRの終値は4,110円で、買収発表時に比べ27％上昇した。TOKの株価は同じ5日間で9％上昇した。
TOKや他のフォトレジスト・メーカーにとって、優遇融資を受けられる積極的な競争相手の出現は良いニュースではないが、投資家にとっては間もなく選択の余地はほとんどなくなるだろう。
一方、株主は今儲かっている。ある投資家が個人的な会話で語ったように、彼のファンドはバイアウトを見越してJSRを買ったわけではないが、喜んで利益を得ている。
日本の銀行がタオルを投げ捨てた後、非常に安い価格でマイクロンに買収されたDRAMメーカーのエルピーダや、韓国や中国を相手に勝ち目がなかったジャパンディスプレイのように、政策主導の投資はもちろん失敗する可能性がある。
あるいは、政策の成功が他の日本のハイテク企業の買収や上場廃止につながる可能性もあり、既存株主にもメリットがあるかもしれない。
JSRのエリック・ジョンソン最高経営責任者（CEO）は投資家とメディア向けのビデオ通話で、JICを「中立的な資本源」と呼んだ。しかし、JICは96.5％を日本政府が所有し、残りを日本政策投資銀行と24の大手民間企業が占めている。
JICは、その役割を次のように定義している： 「私たち日本投資法人は、多くの個人投資家が投資に消極的な分野にリスクキャピタルを提供します。私たちは、国際競争力を強化しながら、企業や産業の転換を促進することを目的としています。」
しかしこの場合、投資への消極性は問題ではないようだ。JSRのウェブサイトによれば、19の証券会社のアナリストがJSRをフォローしている。外国人投資家の持ち株比率は54％である。
さらに、JSRは今回の買収を過渡的なものと考えており、「本取引のハイライト」の中で「継続的な成長と企業価値の拡大が実現した後 」に「再上場」を「計画」していると述べている。
このことは、JSRとJICが、株式市場の短期主義がJSRがめまぐるしく変化するチップ業界の発展に対応する妨げとなる、ダイナミックで不安定な時期を予見していることを示唆している。
これはJICの横尾敬介CEOの見解と一致している。
「今日、イノベーションは加速度的に世界規模で起こっており、伝統的な産業や組織の枠を超えた競争や事業再編の触媒となっている。その結果、私たちは競争環境と産業構造のダイナミックな変化に直面している。」
しかし、JSRの買収と上場廃止が、JSRの将来と日本の国益を確保するための正しい戦略かどうかは、時間が経ってみなければわからない。
https://asiatimes.com/2023/07/japan-shuns-the-market-with-chip-firm-nationalization/
