毎日の純資本フローの公表を中止する動きは、北京の最近の株式市場運営改善の公約を裏切るものである。
William Pesek
Asia Times
July 31, 2024
今週は、中国が資本市場のレベルアップに向けた取り組みを強化することを期待する投資家にとって、かなり複雑な展開となった。
一方では、中国証券監督管理委員会（CSRC）が市場運営の改善、総合的な調査能力の強化、市場リスク管理のための対応メカニズムの深化、取引規制の強化を約束した。
もう一方では、北京が資本の流れをめぐる不透明性を高めているというシグナルがある。具体的には、国際的なファンドがアジアで最も不安定な主要株式市場にどれだけの資本を投下し、また引き上げているかということだ。
8月18日以降、アナリストは取引日終了時の純資本移動を追跡できなくなる。これは5月に香港市場の日中データフローを終了させた動きに続くもので、決して異常なことではないことを示唆している。
そして、中国を世界の大金持ちにとってより魅力的な投資先にするという習近平のビジョンのあり方について、答えよりも多くの疑問が生じる。
もちろん、投資家が注目している第3のスクリーンもある。それは、新たな景気刺激策である。
火曜日、共産党の最高意思決定機関である政治局は、消費者に焦点を当てた今年の成長目標5％を達成するための新たな努力を示唆した。
中国の指導者たちは、「複数のチャンネルを通じて」家計所得を増やし、低・中所得層の「消費能力と意欲」を高めることを優先すると述べた。
しかし、規制当局が資本の流れに関する基本的な情報を曖昧にしている今、政治局は金融のアップグレードについてあまり語らなかった。
確かに、取引所は香港の市場とのリンクを通じて、株式や上場ファンドの売買高や取引量のデータを提供する予定だ。
しかし、規制当局のシグナルとして、本土株に対する熱狂と悲観のトップラインレベルを見分けることを難しくすることは、アジア最大の経済に対する信頼感を高めることにはならないだろう。
世界の投資家の信頼を回復することが、今月の第3回全人代の大きな目標だった。通常は5年に1度の開催だが、習主席は2018年は開催しなかった。
先ごろ閉幕した「3中全会」は2013年以来初めてであったため、大胆な改革への期待は高く、そして今も高い。習近平共産党は、「質の高い発展」、「中国式の近代化」、「革新的な活力」を加速させるために、民間部門を「揺るぎなく奨励」することを約束した。
中国の24人の政治局は、輸出と投資主導の成長モデルをより大きく変える計画を詳しく説明することで、投資家の信頼を高める余地がまだある。
とはいえ、海外のマネー・マネージャーが少なくとも41億米ドルの中国株を売却したのと同じ月に、透明性低下の計画を発表するのは、あまり良い結果をもたらさないかもしれない。中国と香港の株式市場は、2021年のピークから今年1月までに6兆3000億ドルという壮大な損失を出した。
習近平チームは経済面でも自信喪失に直面している。消費者需要と住宅価格が低迷する中、第2四半期の経済成長率は4.7％で、多くの人々を失望させた。
オックスフォード・エコノミクスのエコノミスト、ルイーズ・ルーが観察するように、「裁量的小売支出は、2022年4月の上海閉鎖以来、最も急激なペースで連続的に減少した。」
それゆえ、政治局は需要喚起のための景気刺激策に再び力を入れている。ピンポイント・アセット・マネジメントのエコノミスト、張志偉によれば、これは習近平の側近が「内需が弱いことを認識し、この問題に対処するためにいくつかの政策措置を準備する予定である」ことの表れだという。
中国人民銀行が7月25日に利下げに踏み切り、世界の市場を驚かせたのも、こうした背景があるからだ。年物政策金利を20ベーシスポイント引き下げ2.3％とし、2020年4月以来の大幅な引き下げとなった。これはPBOCが主要短期金利を引き下げた数日後のことだった。
ゴールドマン・サックスのエコノミスト、ロビン・シンは、中国人民銀行の潘功勝総裁による「緩和の反応的性質」に衝撃を受けている。XTBのリサーチ・ディレクター、キャスリーン・ブルックスは、「中国当局が中国経済の状況を懸念していることの表れであり、株式市場や投資家にとってはより心配なことだ」という。
今回の「3中全会」を、成長の量だけでなく質を高めるための動きを加速させる好機とする理由は、なおさらである。
習近平国家主席は「3中全会」で、不動産開発業者のバランスシートから不良資産を取り除き、債務不履行を回避することを約束したが、その状況は不透明だ。家計の貯蓄を減らして消費を増やすよう促すための社会的セーフティネットの構築、規制の先行きが不透明なインターネット・プラットフォームの運命、より活気のある資本市場の構築への動きも同様だ。
習近平は2013年以来、資本市場の発展を優先させることを約束してきたが、昨年11月、この取り組みは大きく前進したように見えた。それは、習近平がアジア太平洋経済協力サミットの傍らサンフランシスコで、アップルのティム・クックCEO、テスラのイーロン・マスクCEO、ブラックストーンのスティーブ・シュワルツマンなど、そうそうたるトップと会談したときのことだった。
その他にも、米国が年間約6000億ドルの貿易を行なっている経済を率いる人物と肩を並べるために、トップエグゼクティブが出席した： セールスフォースのマーク・ベニオフ、ボーイングのスタン・ディール、フェデックスのラジ・スブラマニアム、VISAのライアン・マキニー、ブリッジウォーター・アソシエイツのレイ・ダリオ、ファイザーのアルバート・ブーラ、マスターカードのメリット・ジャナウ、ブラックロックのラリー・フィンクなどだ。
習近平はそこで、李強首相を中心とする習近平のインナーサークルが資本市場を基礎的な方法で強化することへの期待を高めた。しかし、それ以来、中国の現場での進展は高尚な美辞麗句に見合ったものではない。
資本が中国から流出し続けるスピードは、北京が無数の課題の頂点にあることを伝えようとする習近平の努力が投資家に伝わっていないことを示唆している。これには、暴落する不動産市場や全体的な需要の低迷を安定させる努力も含まれる。
北京の意思決定において民間セクターと市場勢力に「決定的な」役割を与えるという習近平の公約についても、国際的には混乱が見られる。この2012年から2013年にかけての公約は、習近平政権が上海株を安定させるために積極的に介入した2015年に初めて疑問視された。
習近平が2020年後半、ジャック・マー率いるアリババ・グループを皮切りに、中国本土のハイテク・プラットフォームを厳しく取り締まり始めてから、疑問の声はさらに高まった。この取り締まりは急速に拡大し、百度（バイドゥ）、滴滴出行（ディディ・グローバル）、JD.com、テンセント、その他のトップインターネット企業に及んだ。ウォール街の銀行は、中国が「投資できない国」になったのではないかと議論したほどだ。
今こそ、かつてないほど経済のフードの下に潜り込む時だと思われる。この10年間、習近平チームが打ち負かそうとしてきた経済重力の法則のひとつは、発展途上国は何兆ドルもの外部資本が流入する前に、信頼できる市場を構築しなければならないという考え方だ。
中国の場合、これは透明性を高め、地方政府の役人に説明責任を果たさせ、企業にガバナンスを高めるよう働きかけ、信用格付け会社のような信頼できる監視機構を作り、世界が現れる前に金融構造を強化することを意味する。
習近平の指導者としての最初の2期、中国は外国資本の波が押し寄せた後に世界一流の金融システムを構築できると信じ、脚本をひっくり返そうとしてきた。金融ビッグバンが進行中であることを伝えようとする習近平時代の努力は、公正かどうかは別として、ニューヨーク、ロンドン、東京の役員室では解釈に迷い続けている。
2015年夏、上海株が3週間で3分の1に急落したとき、習近平の中国は金融面で過剰な約束をし、過小な成果をもたらす傾向があるという感覚が生まれた。北京の対応は、根本的な原因ではなく、市場の暴落の症状を治療することだった。
それ以来、習近平は株式のMSCI指数から債券のFTSEラッセル指数に至るまで、世界のトップ指数に中国株を採用するペースを速めた。しかし、人民元建て資産へのアクセスの増加は、チャイナ・インクが世界のゴールデンタイムに備えるために必要な改革を上回ることが多い。
中国が投資家の信頼を取り戻せるかどうかは未知数だ。上海深圳CSI300指数が今年に入ってから13％以上下落しているように、国家主導、輸出主導の成長からサービス、イノベーション、国内消費へと移行する経済には、依然として一定の重力の法則がある。
問題なのは、流動性やヘッジ手段が限られた発展途上の経済、巨大で不透明な国営セクター、リスクをあいまいにし資本配分を誤らせる初歩的な信用格付けシステムなどに支えられた、総額23兆ドルを超える中国の債券市場である。
中国は約束された市場であるがゆえに、多くの投資家が予想した以上に買い手不在の市場となっている。
このことは、他の分裂画面にもつながっている。ひとつは、中国が主要ベンチマークに採用されたことで、ブラックロックのような債券大手が誘致されたことだ。スクリーンNo.2：チャイナ・エバーグランデ・グループのようなデベロッパーを取り巻く信用危機は、中国本土の不透明さと行き過ぎを痛感させる。
このようなオフバランスのLGFVが約13兆ドルも存在する地方政府系金融機関の蔓延は、外国債券ファンドにとって大きな障害となりうる。
LGFVは分析が難しいだけでなく、商業銀行のウェルス・マネジメント部門から投資信託、ヘッジファンド、保険会社、証券会社まで、あらゆる業務に影響を及ぼしている。
だからこそ、債券市場の深化が必要なのだ。そしてもちろん、北京の規制当局は、世界市場をあらためて怯えさせるような措置を避ける必要がある。習近平政権による最近の失策としては、世界的な投資家や多国籍企業が情報や分析を頼りにしている外資系コンサルタント会社を昨年取り締まったことが挙げられる。
全国的な反スパイキャンペーンの一環とされるこの動きは、一部の海外企業の投資意欲を減退させた。ジャネット・イエレン米財務長官のチームが最近北京を訪問した際、米政府高官が強調する「非市場的」慣行や米企業に対する「強制的行動」の例のひとつに、このコンサルタント会社政策が挙げられている。
債務市場の深化は、中国経済を苦しめている馬車馬の問題を整理するのに役立つだろう。習近平時代とそれ以前は、中国は外国資本をより多く引き入れることが自らの改革であると考えすぎていた。そのため、海外資本の波に先駆けて中国の金融システムを強化するのが遅れた。
そして、新たな不透明性のカーテンを下ろしても、最近の資本流出や投資家心理の悪化を覆す助けにはならないだろう。
