北京は暴落する市場を安定させる新たな意志を示すが、為替トレーダーはこの動きが腐食を止めるには十分でないと賭ける。
William Pesek
Asia Times
September 13, 2023
どんなに不透明な金融システムでも、為替トレーダーにはかなわない。
中国の習近平指導部と中国人民銀行幹部は先週、16年ぶりの安値を記録した人民元相場に執着した。
習近平の側近と潘功胜・中国人民銀行総裁の通貨管理チームは、人民元の投機に警告を発し、予想以上に高い固定レートを選択している。
下落圧力の主な原因である、債務不履行に苦しむ中国の不動産市場に対する疑念の高まりは消えていない。
実際、住宅販売の増加を通じて市場を安定させようとする北京の努力は失敗に終わっているとの懸念が強まっている。アジア最大の経済大国である中国に逆風が吹いているのだ。
これは習近平と李強首相に大きな難問を突きつけている。これまで習近平、李首相、潘総裁の3人は、市場に新たな刺激策を大量に投入することなく、物価の底上げを図ろうとしてきた。
2008年、2015年、そしてここ数年の数々の経済的つまずきの際にも、中国はこのように対応してきた。最近、北京は市場を安定させるためにより積極的になったことを示唆した。
しかし、ガベカル・ドラゴノミクスのアナリスト、ロゼリア・ヤオが指摘するように、習近平と李首相が「長期的に経済の不動産への依存度を下げるという目的をまだ捨てていない」のは明らかだ。
このバランスを取るための仕組みは、リアルタイムで進行している。「次の段階は、一流都市における住宅購入制限の撤廃だろう」とヤオは見ている。総じて言えば、「最近の政策緩和は、不動産販売を低水準で安定させるのに十分であり、今年の取引は10％程度減少するだろう」と彼女は指摘する。
もちろん、相反するシグナルも多い。例えば、8月下旬の中国人民銀行による1年物貸出金利の引き下げである。
潘総裁のチームは、住宅ローンの価格決定に使われる5年物のプライムレートを緩和策に含めないことを決定した。これは、規制当局が不動産需要を刺激することを控えたと解釈され、市場を一時的に動揺させた。
しかしその数日後、中国人民銀行は他の規制当局とともに、地方当局に不動産需要を支援する自由度を与える複数の政策を発表した。投機を抑制するため、以前は中古物件の購入に罰則を課していた政策に大幅な調整が加えられた。
とはいえ、中国国内総生産（GDP）の30％を稼ぎ出す可能性のあるこのセクターには、当局が住宅ローン規制の緩和に動いてから2週間が経過した今でも、亀裂が入り続けている。
例えば、Centaline Groupのアナリスト、Zhang Daweiによると、北京の中古住宅販売は先週末、1週間前より35％減少したという。
このような傾向は、深センや広州のようなティア1都市の市況安定への期待に冷水を浴びせるものだ。チャイナ・インデックス・ホールディングスのアナリストによると、国内の多くの地域で新築住宅の販売が20％減少しているという。
ゴールドマン・サックスのエコノミストは、「今回の措置は短期的には不動産取引を回復させるかもしれないが、不動産市場を安定させるには不十分だ」と指摘する。
フィッチ・レーティングスのアナリスト、ジェームズ・マコーマック氏は、中国の不動産を「世界経済の最も重要な単一セクター」と見ている。
オーストラリア・コモンウェルス・バンクのアナリスト、ヴィヴェック・ダールは、「鉄鉱石価格の運命は、中国の不動産セクターが握っている」と付け加える。
中国国内では、キャピタル・エコノミクスのジュリアン・エヴァンス＝プリチャードが、習近平国家経済が今年のGDP成長率目標5％を達成する可能性が低下しているのは、不振の不動産セクターが依然として「主犯」であると指摘している。特に、北京は短期的な成長率の高さよりも経済の再構築を優先しているようだ。
中国が今、大局的な改革を進めているのには多くの理由がある、と日本の専門家リチャード・カッツは言う。ジャパン・エコノミー・ウォッチ・ニュースレターの発行人であるリチャード・カッツ氏は、かつての日本のように、中国もまた「莫大な投資を最大限に活用できていない」と主張する。
その大きな要因は、国有企業の支配が続いていることだとカッツ氏は言う。民間企業に比べ、国有企業は1元の投資に対して約半分の生産量しか得られていない。
1990年代、北京は国有企業の役割を大幅に減らしたが、習近平政権下で復活した。さらに悪いことに、消費者所得の低迷に直面して経済需要を支えるために、中国はインフラに資金を投入し続けている。
カッツは言う。「地方の山頂のいたるところで見かける携帯電話の電波塔のように素晴らしいものも多いが、日本の有名な『どこにもない橋』のようなものも増えている。新しい住宅に注ぎ込まれた資金も同様で、その多くは借金で賄われ、まだ空き家で、日本の1980年代の不動産バブルのように、値上がり益を期待する市民によって購入されている。」
1995年当時、中国は資本ストックを2％増加させればGDPを1％増加させることができた。今、GDPを同じ1％拡大させるためには、資本ストックを6％増加させなければならない。その結果、同じGDP成長率を維持するためには、年間GDPに占める投資額の割合がますます大きくなっている。
これは持続不可能であり、中国が今日このような問題を抱えている大きな要因である。
3月に首相に就任して以来、李首相は成長エンジンを多様化するためのさまざまな方法を示唆している。ひとつは、より深く信頼される資本市場を作り、家計が不動産に加えて株式や債券にも投資できるようにすることだ。もうひとつは、より広範な社会的セーフティネットを構築し、貯蓄よりも家計の消費を促すことだ。
中国人民銀行（中央銀行）の金融政策委員会メンバーである蔡昉氏は、家計により多くの現金を届けることを提唱している。
「今、最も緊急な目標は家計消費を刺激することであり、住民のポケットにお金を入れるために、あらゆる合理的で合法的かつ経済的なチャンネルを使う必要がある」と蔡氏は見解を示す。彼は、およそ4兆元（5500億米ドル）相当の景気刺激策を消費者に直接投入すれば、GDPを押し上げ、デフレを終わらせることができると考えている。
アリアンツ・グローバル・インベスターズのグローバル・インベストメント・オフィサーであるグレッグ・ヒルト氏は、「良いニュースは、不動産離れが進んでいることだ」と言う。
全体として、不動産市場の問題は、不動産と輸出を原動力とする経済から、消費とテクノロジーをより重視するモデルへの中国の移行における成長痛と見ている。この転換は2008年の世界金融危機の後に始まり、主に債務によって促進された。
その結果、中国の国家債務はGDPの300％にまで急増した。同時に、地方政府と地方政府金融機関（不動産やインフラ開発に資金を借りるためのもの）は多額の負債を抱え、住宅価格は高騰した。
しかし、ヒルトは、「短期的には、経済のシステミックな危機のリスクは依然として低いと考えている」と結論づけた。債務の満期延長や債券の借り換えなどの措置が地方政府の財政を支えている。また、北京政府はデベロッパーにデレバレッジを求め、インフラ投資の承認により慎重な姿勢をとっている。
ガベカルのヤオ氏は、「政府の不動産政策に対する底流が、近年の非常に制限的なスタンスから相対的に変化したことは、今やかなり明確だ」と言う。
政府がまだやりたがらないこと、あるいはやりたがらないことがあるのは、中長期的に経済の不動産依存度を下げるという目標にまだコミットしているからだ。
政策立案者の現在の目的は、おそらく、4月以来着実に悪化し、経済成長の足を引っ張っている住宅販売を安定させることだろう、とヤオ氏は指摘する。もし取引が低迷し続ければ、政策当局は市場の底上げを図るため、これまで以上に積極的な措置を講じるだろう。
「しかし、政策立案者たちは、2015年に開始されたスラム再開発プログラムをモデルとして、民間住宅需要を拡大するために公的資金を直接投入するような、全国的な不動産刺激策を進めることを検討している兆候はほとんどない。」このプログラムは政策的に失敗だったと最近では一般に考えられており、新しい住宅に対する根本的なニーズが縮小しているときに、さらに需要を補助することは、市場の不均衡を緩和するどころか、むしろ悪化させる可能性がある。
現在のところ、特定の都市で老朽化した建物を改修する「都市村」計画など、既存の公的プログラムはまだいくつかあるが、その規模は極めて小さいとヤオは付け加える。
そのため政府は、家計が住宅需要を発揮するための障壁を取り除くことには積極的だろうが、不況が深刻化しない限り、住宅需要を直接後押しすることには踏み切らないだろう。その代わり、社会的住宅や公的住宅をより多く供給することを支援することが望まれる。
このような微妙な政策アプローチをとれば、一流都市での住宅販売は底を打ち、他の地域の住宅販売も小幅ながら回復するはずだとヤオ氏は言う。「しかし、総売上高が力強く回復する可能性はまだ低い」とヤオ氏は説明する。
習近平と李首相は、世界の為替トレーダーが好むと好まざるとにかかわらず、過去のような好況と不況のサイクルを避けるため、不動産市場があまり活況でないことを容認しているようだ。
