中国のハイテク大手は、国家主導の巨大な株式救済ではなく、精通した企業再編と破壊が進むべき道であることを示している。
William Pesek
Asia Times
October 18, 2023
今日の超統合世界における制裁の愚かさを証明するビジネスストーリーがあるとすれば、それはファーウェイと、同社が先月発表したスマートフォンMate 60 Proの大成功だろう。
ここ何年もの間、ファーウェイは中国の技術開発を阻止しようとする米国の取り組みの中心的存在だった。ドナルド・トランプがホワイトハウスにいた2019年以来、ファーウェイはワシントンの「企業リスト」に載っている。これにより、深センを拠点とする同社の主要技術へのアクセスは大幅に制限され、実質的にスマートフォンのゲームから叩き出された。
しかし、そうでもない。Gavekal Researchのアナリスト、ティリー・チャンは言う。「2020年以降、5G携帯電話を製造することができず、かつては圧倒的な世界シェアを誇っていたファーウェイにとって、これは画期的なことだ。」
「中国国内の支持者と米国内の批判者は、新しい携帯電話は制裁の効果がないことを示し、中国はすでに制裁を克服したと主張している。」
実際には、「ファーウェイにとっては象徴的な勝利であり、米国の制裁下にある中国の技術部門の軌道を根本的に変えるものではない」とチャン氏は言う。
しかし、これはまた、貿易規制を回避する北京の能力だけでなく、チャイナ・インクがゲームを向上させるために何が必要かを示す強力なケーススタディでもある。
ディディ・グローバルは同時にもうひとつのケーススタディを提供している。ディディは、習近平国家主席が2020年後半に開始した技術取り締まりに巻き込まれた最も有名なグローバルブランドのひとつである。現在、このライドヘイリングの大企業は来年早々に香港に上場する予定だ。
このカムバック、そして中国の規制当局との関係回復におけるディディの成功は、昨年の強制上場廃止をめぐるドラマを考えれば、なおさら注目に値する。
その不運なニューヨーク新規株式公開（IPO）は、習近平チームがアリババ・ホールディングスを皮切りに、ディディ、百度、バイトダンス、JD.com、美団、テンセントなど、トップクラスのインターネット・プラットフォームを抑制している最中に行われた。
当然ながら、ディディは新たな株式上場を手配するために習近平と李強首相の祝福を必要としている。ディディは、コーポレート・ガバナンスとデータ・プライバシーに関する規制当局の懸念を受け入れ、2022年に80億元（11億ドル）の罰金を支払うことで、IPOの舞台を整えた。
もちろん、ダメージは大きい。同社の国内市場シェアは、習近平の技術締め付け前の90％から、現在は約70％に低下している。しかし、アリババのように、ディディは同業他社に近年の規制の締め付けといかに折り合いをつけるか、そして依然として支配的な地位を確立するための青写真を提示している。
アリババが6つの異なる事業グループを擁する持株会社に変身したことは、現在進行形ではあるが、本土の覇者たちに独自の指針を与えている。ファーウェイ（華為技術）とディディ（滴滴出行）も、巨大な株式救済基金ではなく、精通したリストラと混乱こそが進むべき道であることを北京に思い起こさせる企業リストに加わった。
習近平共産党は、9.5兆米ドルの不安定な株式市場を安定させるため、数千億元の公的資金をバックにした国家支援による安定化メカニズムの創設を検討している。
新型コロナ後の中国経済回復の力強さに失望する中、ここ数カ月、世界のファンドが中国本土株の純売りを続けている。最近では、中国の政府系ファンドが国内最大手銀行の株式約6,500万米ドルを購入した。
より広範な安定化ファンドは、北京が2015年の株価暴落に対処した方法に似ている。上海の株価がわずか3週間で30％以上下落した時だった。
広東バリューフォレスト・プライベート・セキュリティーズ・インベストメントのファンドマネージャー、リー・フーウェンが言うように、この「国家チームの買い」は、減税や印紙税の引き下げなど、習近平がとってきた他の方法よりも「信頼を回復する」有力な方法である。
コンサルタント会社セレス・リミテッドのデビッド・ニーリス社長は、この政策は「チャンスに思える」と付け加える。
しかし、多くの市場関係者は株式買い入れ基金に批判的で、中国市場の低迷の根本的な原因ではなく、症状を治療するものだと主張している。
カリフォルニア大学サンディエゴ校のエコノミスト、ビクター・シー氏は「基本的に再国有化だ」と指摘し、中国の将来において市場原理に「決定的な」役割を担わせるという10年前の習近平の公約に反しているという。
ナティクシスのエコノミスト、トリン・グエンは、問題は「圧倒的な経済データと意気消沈した個人投資家」が買い注文よりも売り注文を増やしていることだと言う。
トゥルー・インサイトの創設者であるイェルーン・ブロックランドは、これは中国の投資家が以前にも見たことのある映画だと言う。「2015年、中国は中国株の暴落を食い止めるため、中国証券金融公司に5000億ドル近い資金を提供し、似たようなことをした。それは役に立たなかった。介入発表後、中国株はさらに20％下落した。」
モルガン・スタンレーのアナリスト、ローラ・ワンは、2015年を含め、過去の介入は実質的な持続的効果はなかったと付け加える。「市場を効果的に安定させることができるか、あるいは上昇トレンドに反転させることができるかどうかは、このような国家による買い入れ行動だけに左右されるものではないと我々は考えている。」
必要なのは、外国人投資家の信頼を高める信頼できる金融改革だとワン氏は指摘する。
短期的には、習近平が景気浮揚と不動産不況の打撃を和らげるための新たな景気刺激策をより大きく、より大胆に展開することに消極的であることが投資家を悩ませている。習近平は、財政と金融の門戸を開放することが悪質な貸出行為を助長し、レバレッジを減らす努力を無駄にするのではないかと懸念している。
ING銀行のアジア太平洋地域リサーチ責任者、ロバート・カーネル氏は、「今後数ヶ月の間に北京が何を打ち出そうとも、2023年まで意味のある変化をもたらすほど迅速なものにはならないだろう。せいぜい、レバレッジの低い経済への移行のための痛み止めと見るべきだろう」という。
しかし、構造改革は株価を安定させる鍵である。優先課題としては、中国の資本市場、金融インフラ、コーポレート・ガバナンスの強化が挙げられる。その他に、イノベーションの奨励、生産性の向上、経済破壊の機会の拡大などがある。
金融政策や財政政策を緩和したり、市場を救済したりしても、地方政府がより競争力のあるビジネス環境を考案したり、家計の支出を増やし貯蓄を減らすために必要な社会的セーフティネットを構築したり、急速に進む高齢化に対応したりすることはできない。
景気刺激策では、中国の債務と投資主導の成長から、より内需主導のモデルへの移行を加速させることはできない。外国人投資家が中国に大きく投資する自信を強めるには不十分だ。 また、深刻な問題を抱える中国の不動産市場を安定させることもできない。
だからといって、中国人民銀行の中央銀行が今後数ヶ月のうちに緩和すべきではないと言っているわけではない。ゴールドマン・サックス・グループのアナリスト、マギー・ウェイは、「政府が成長を平準化するために国債の売却に動いているため、中国人民銀行は流動性支援を強化し、発行に対応するために金利を引き下げる必要があるかもしれない」と指摘する。
とはいえ、習近平のチームは、中国の不安定な不動産セクターを修復するために、より迅速に取り組まなければならない。チャイナ・エバーグランド・グループがデフォルトに陥ってから2年、同じ巨大デベロッパーのカントリー・ガーデンは、早ければ今週にも海外債務の支払いが滞る可能性を示唆している。カントリーガーデンの債務残高は2022年末時点で約1,960億米ドル。
「債務不履行は、特に同社の不動産が集中している低層都市での住宅購入意欲を損なう可能性が高く、中国全土の販売を促進する政策を弱体化させるだろう」と、ユーラシア・グループのリスクコンサルタント会社のアナリスト、リック・ウォーターズ氏は言う。
しかし、ウォーターズ氏は「北京はまだ同社を救済したがらないだろう。実際、政府はエバーグランドに対して調査を開始し、債務再編を阻止している。北京が支援するとすれば、おそらく未完成の住宅プロジェクトを買収し、完成させることに焦点を当てるだろう」と指摘する。
2023年頃の株買いファンドは、習近平時代の大きなパラドックスを突いている。もしこうした定期的な介入がうまくいくなら、なぜ10年後も必要なのか？
確かに、今日の上海から発せられる弱気相場のシグナルは、2015年夏ほど悲惨なものではない。あの混沌とした下落は、東京、ロンドン、ニューヨークの取引所を打ちのめし、伝染懸念を煽った。
当時、習近平政権はレバレッジ規制の緩和と預金準備率の引き下げに奔走した。また、すべてのIPOを延期し、何千もの上場企業の取引を停止し、マンションを担保に株を買うことを認め、愛国心から株式投資をするよう家計に働きかけた。
当時と現在で共通しているのは、習近平が改革よりも市場開放を優先させる傾向にあることだ。
2015年以降、習近平政権は株式市場の海外投資家への開放を加速させた。北京は外国資金の受け入れ枠を増やすと同時に、国債をFTSEラッセルのようなベンチマークに加えることを優先した。
同様に、MSCIのようなベンチマークに上海や深センの株式を含める動きは、チャイナ・インクをグローバルなゴールデンタイムに準備するために必要な改革を上回った。世界が資金を投入する前に、透明性を高め、コーポレート・ガバナンスを強化し、信頼できる格付け会社のような監視メカニズムを構築し、強固な市場インフラを構築する必要がある。
より自由なメディアはまた、習近平の側近が反腐敗の取り組みを強化するのを助け、経済的インセンティブを歪め、急速な国内総生産（GDP）の恩恵を浪費する不正行為を取り締まる上で、自然な味方となるだろう。
しかし、華為技術（ファーウェイ）や滴滴出行（ディディ）が実証しているように、一流のハイテク企業が3年にわたる規制の衝撃から抜け出しつつあることは、不動産セクターがつまずき続けるなか、興味深い対抗策を提供している。
ファーウェイだけでも、チップ供給へのアクセスを制限する米国の輸出規制が中国を傍観させたと思い込んでいた欧米のハイテク業界に大きな波紋を投げかけている。スマートフォンのプロセッサを駆動するファーウェイの7ナノメーター・チップは自社で設計され、中国本土のトップ・チップ・ベンダーであるセミコンダクター・マニュファクチャリング・インターナショナル・コーポレーション（SMIC）が製造した。
ファーウェイの5G能力がアップルのそれに匹敵するかどうかについては疑問が残るが、7ナノメートルチップは「中国の半導体産業が極端紫外線露光（EUV）ツールなしで技術的進歩を遂げることができたことを示している」とTechInsightsのダン・ハッチソン副会長は言う。
ハッチソンによれば、ファーウェイのMate 60 Proに使用されている部品は、習近平の署名である「メイド・イン・チャイナ2025」計画の進展を示すものだという。この計画は、半導体から電気自動車、再生可能エネルギー、人工知能、バイオテクノロジー、航空に至るまで、あらゆるものを支配することを目指している。
ワシントンに拠点を置く安全保障・新興技術センターのアナリスト、ハンナ・ドーメンは、ファーウェイの成功は、北京の技術補助金が牽引役になっていることを「示している」と言う。国家が支援するSMICの役割がなければ、ファーウェイの偉業はもっと難しかっただろう。
しかしファーウェイは、今週半導体やチップ製造装置など最先端技術へのアクセス制限を倍増させたジョー・バイデン米大統領のホワイトハウスに、中国には制裁を回避する力があることを思い知らせることになる。
一方、ディディは、中国の最も革新的な技術プラットフォームがより高いギアに移行していることを別の形で示している。習近平の改革チームは、これらの有望なケーススタディに傾注し、例外ではなく標準となるよう改革を実施するのが賢明だろう。
