日本銀行が30年ぶりの高水準に利上げしたにもかかわらず、円安の流れを止められなかった。これは2026年に向けて問題が待ち受けていることを示している。
William Pesek
Asia Times
December 24, 2025
2026年が近づくにつれ、日本銀行は「狼少年」のような中央銀行という不名誉な立場に立たされている。
先週、植田和夫総裁率いる日銀理事会は利上げを実行し、金利を30年ぶりの高水準である0.75％に引き上げた。しかし為替トレーダーたちは、今後1年間にわたり引き締めを継続するという植田総裁の約束を信じていない。
これは確かに合理的な見方だ。日本が景気後退の瀬戸際にある中、世界経済の見通しがかつてないほど不透明な状況で、植田総裁が「利上げ余地がある」と主張しても、為替市場は冷笑している。
一方、債券市場は判断に迷っているようだ。円安が日銀にさらなる引き締めを迫ると見て、10年物利回りを2％超まで押し上げている。
どちらが正しいのか？アジア第2の経済大国である日本の成長が停滞し、円安推進派の政府が日銀の金融ブレーキ継続の余地を制限する中、為替市場の見方が正しかったと証明される可能性が高い。
10月21日に政権を掌握した高市早苗首相の政府は、経済成長の回復と賃金上昇のために円安に依存する方針を明確にしている。この「サナエノミクス」と称される計画は、師匠である安倍晋三元首相の政策と密接に連動している。
2012年から2020年にかけ、「アベノミクス」は日本銀行に量的金融緩和の大幅拡大を促し、賃金上昇→消費拡大という好循環の創出を目指した。
しかし効果は現れなかった。安倍政権は官僚機構の縮小、労働市場の柔軟化、生産性向上、イノベーション促進、女性の活躍支援といった改革を同時に進めなかったのだ。
今、高市氏はこのサイクルの再現を目指している。これが為替トレーダーが植田氏の「日銀は2026年も利上げを継続する」という主張に懐疑的な理由だ。そして日本の政治帝国全体が、予測不可能な形で反撃に出ようとしている。
日銀の利上げサイクルに逆風が吹き荒れている。国内では3％のインフレ率が賃金上昇や国内総生産（GDP）を大きく上回っている。第3四半期のGDPは前年比2.3％減となった。これは日本がデフレからスタグフレーションへと移行したことを意味する。
国外では米国の関税が日本輸出を直撃し、景気後退リスクを高めている。このため日銀は手遅れになる前に、可能な限りの利上げを急いで実行しようとしている。
フィッチ・ソリューションズ傘下のBMIは「政策当局者が、外部からの逆風が強まれば利上げの機会が失われると認識していることから、この緊急性が生じている」と指摘する。
日銀にとっての大きな懸念は、円安が輸入物価上昇によるインフレ加速を招く可能性だ。
オックスフォード・エコノミクスの在日代表である長井滋人は「追加的な供給ショックや円安によるコストプッシュ型インフレの長期化が主要リスクだ。財政懸念や日銀の過度にハト派的との見方が利回り格差の影響を上回れば、円安圧力は持続する」と指摘する。
植田総裁にとっての問題は、日銀が政府に屈するリスクが高い点だ。これは好循環ではなく、一種の悪循環を永続させる恐れがある。
長井氏は「財政政策が日本国債市場の安定を脅かし始めた場合、日銀は市場混乱を抑制するため日本国債（JGB）購入を実施し、量的引き締めペースを柔軟に調整すると予想される」と述べる。
もちろん、日銀の利上げに対する市場の反応にもリスクは存在する。フィッチ・レーティングスの森永輝樹アナリストは、注視すべき二つの潜在的な落とし穴があると指摘する。
「第一に、日銀の引き締めにより円が対ドルで上昇した場合、利回り曲線の急峻化によるメリットが相殺される可能性がある。円建てでのクーポン収入が減少し、保険会社のポートフォリオにおける外国債券の価値が低下するためだ」と森永は説明する。
日本の生命保険会社は外国債券の保有比率を削減してきたが、依然としてポートフォリオの15％以上を占めていると森永は指摘する。「第二に、金融引き締めが景気後退を招いた場合、日銀は政策転換を余儀なくされ、再び金融緩和に転じる可能性がある。これは保険会社にとって不利だ」と彼は付け加えた。
日銀が利上げではなく利下げを行うことは、まさに高市氏が望むところだ。今週の日経アジアとのインタビューで彼女は、日本の「依然として高い」国家債務水準を理由に、景気が景気後退の瀬戸際にあっても「無責任な国債発行や減税」には消極的だと語った。これは、政府が組んだ18兆3000億円（1173億ドル）の補正予算が、当分の間最後の財政刺激策となる可能性を示唆している。
これは、GDP を押し上げる上で日本銀行が主導的な役割を担うことが期待されていることを示唆している。そしてその結果、現在 GDP の 260% という膨大な国家債務を裏打ちすることになる。問題は、アベノミクスの焼き直しが、まさに今の日本には必要ないということだ。追加的な景気刺激策よりも、日本にはある種の供給側の革命が必要だ。
経済学者リチャード・カッツが指摘するように、「高市氏は真面目で政策通だと言われてきたが、私には、ドナルド・トランプを彷彿とさせる非現実的な世界の中で迷っているように見える。彼女は、様々な既得権益層の要求に応えることを正当化する神話を口にしている」のだ。
例えば、カッツは、高市氏が首相に就任する直前の 10 月に、同氏が電気自動車よりもハイブリッド車を支持し、ガソリンには石油の輸入が必要であることを無視して、電気自動車への補助金を削減しようとしていることを指摘していた。
同氏は、太陽光発電への補助金を削減する計画を立てており、「美しい国土を外国製のソーラーパネルでさらに覆い尽くすことに反対だ」と主張している。高市氏は、原子炉が 18 から 24 ヶ月ごとに新しいウランを必要とするにもかかわらず、より多くの原子力エネルギーを望んでいる。
「そして、2030 年代までに核融合発電が商業的に実現可能になるという、最も大きな幻想がある」と、『The Contest for Japan’s Economic Future』および日本経済ウォッチニュースレターの著者であるカッツ氏は述べている。
「大きな進展はあるものの、専門家の大半は核融合が商業化されるのは早くてもあと30年は先だと見ている。彼女は『自動車産業と関連産業を何としても守る』と宣言し、消費者への打撃にもかかわらず円安支持も含まれる」
その打撃は、高市氏が円安を再び偉大にしようとする中で検討する価値がある。日本の場合、成長エンジンを再構築するより軟通貨を優先した26年間が競争力を損なった。
これは1998年以降、国を率いた14の前任内閣が、規制緩和や労働市場の能力主義化、スタートアップブームの創出、男女賃金格差の是正にほとんど緊急性を持たなかったことを意味する。企業トップが構造改革や革新、大きなリスクを取る責任を免れたのだ。
2026年に植田が直面する課題の一つは、金利を現在の水準に近づけた最後の日銀総裁・福井俊彦の運命を回避することだ。
2006年から2008年にかけ、福井の理事会は量的緩和を廃止し、1990年代後半以来初めて利上げを実施、政策金利を0.5％に引き上げた。その後2008年の「リーマンショック」が発生し、ゼロ金利と量的緩和が復活した。
しかし、高市氏率いる自民党の幹部でさえ、四半世紀にわたるゼロ金利政策が裏目に出たこと、そして過去10年間の円安が国家に多方面で打撃を与えていることに気づき始めている。
円安が競争条件の公平化や競争力強化の緊急性を鈍らせた結果、今日の日本企業は警戒の眼差しを向けている。中国の電気自動車メーカーBYDや人工知能の新興企業DeepSeekが、1980年代の日本企業のように各業界を揺るがしているからだ。
植田日銀総裁が直面する最大の課題は、「狼少年」問題が自らを襲うことだ。通貨トレーダーは、より積極的な利上げが来るという植田氏の見解を信じていない。これが、日銀が1995年以来の最高水準まで金利を引き上げたにもかかわらず、円が上昇せず下落した理由だ。
バンノックバーン・グローバル・フォレックスのストラテジスト、マーク・チャンドラーは言う。「日銀は利上げを予想通り実施し、経済が予想通りに推移すれば引き上げを継続すると示唆した。」
その経済の推移は、控えめに言っても不確定要素だ。実際、2026年が近づくにつれ、トレーダーたちはいわゆる「円キャリートレード」の将来を憂慮している。
26年間にわたりゼロ金利政策を継続した結果、日本は世界最大の債権国となった。これにより投資ファンドは円を低金利で借り入れ、世界中の高利回り資産に投資できる環境が生まれた。
だからこそ、円の急激な変動は世界市場を混乱させる。円キャリートレードは世界で最も過密な取引の一つとなり、急激な調整が生じやすい特異な性質を持つ。
不安定な米国政策と、日本における新たな借り入れ急増の懸念が重なり、投資家が2026年に向けて警戒感を強めるのも無理はない。こうした状況下では、円安はほぼ誰にとっても良い知らせとは言えない。
