不動産デベロッパーの数十社が債務不履行に陥り、政府が不正な取引を取り締まり、成長と販売に打撃を与えている。
Peter Janssen
Asia Times
June 16, 2023
かつて隆盛を誇ったベトナムの不動産セクターは、デベロッパーの債務不履行によるストレスにさらされている。昨年、政府が怪しげな不動産取引を取り締まったことがきっかけで、市場の下落傾向が始まった。その結果、銀行部門に新たな負担がかかっている。
経済成長率は2022年の8%から今年は6.3%に低下すると予測されており、この数字はベトナムの主要な世界的輸出市場における経済の不確実性が高まっているため楽観視できないが、不動産部門の問題は今後数ヶ月で改善される前に悪化する可能性もある。
不動産市場の締め付けは、土地投機を抑制し、高級コンドミニアムの建設ラッシュを遅らせるために行われたものである。
昨年10月、ホーチミン市を拠点とする不動産王、ヴァン・ティン・ファット・ホールディング・グループの会長であるチュオン・ミー・ランが債券市場詐欺の容疑で逮捕され、市場は一転した。彼女の逮捕をきっかけに、チュオン氏が親密な融資関係にあるとされるサイゴン商業銀行（SCB）への取り付け騒ぎが始まった。
ベトナム国家銀行（SBV）がSCBの全預金をカバーすることを保証する介入を行ったことで、システム全体の銀行が暴走する可能性は防がれた。しかし、中央銀行の介入は、ベトナムの新興の不動産志向の債券市場での最終的な暴落を止めるものではなかった。
チュオンが逮捕されたのは、彼女の会社が債券発行を悪用した疑いで、銀行筋によると、資金を所定の資金調達目的から土地投機に流用したとのことである。
昨年の反腐敗運動では、グエン・スアン・フック前国家主席と2人の元副首相が罷免されましたが、その犠牲者はチュオンだけではない。
今回の取り締まりは、これ以上ないほどのタイミングだった。SBVはチュオン氏の逮捕後すぐに200bpの金利引き上げを余儀なくされた。この金融引き締めは、急騰するインフレを抑え、下落する通貨ドンを強化し、不足する外貨準備を補充するために行われたものである。
金利の引き上げは、不動産開発業者や購入者にさらなる打撃を与え、銀行への圧力を強めた。地元の銀行関係者によると、2023年の最初の3カ月間の信用供与の伸びはほぼゼロで、これは不動産セクターの問題が長引いたことを反映している。
売上高の減少や、いくつかのプロジェクトの法的地位に関する不確実性に直面し（汚職キャンペーンでは、いくつかの高層高級マンションが建設された都市部の土地の疑わしい権利書が対象となった）、不動産会社はキャッシュフローが枯渇したため、債券をデフォルトにしている。
2月には、ベトナム第2位の不動産グループであるノヴァランド・インベストメント・グループが、1兆ドン（4300万米ドル）の債券発行で債務不履行に陥った。
S&Pグローバル・レーティングスの報告書によると、2023年3月17日の時点で、少なくとも69のベトナム債券発行会社が満期時に債務を履行できず、デフォルト額は94兆4300億ドンとなり、債券発行額の8.15%に相当する。
「セクター別では、43社が不動産業界の企業で、デフォルトした社債の総額は78.9兆ドンで、デフォルト額全体の83.6％を占めた」と報告書は述べている。
不動産セクターの潮目がどうにか変わらない限り、さらに多くのデフォルトが発生する可能性がある。「不動産セクターの債券残高は396.3兆ドンと最も多く、債券残高全体の33.8％を占めている」とS&Pは指摘している。
債券市場の低迷（第1四半期の新規債券発行額は前年同期比90％以上減少、5月はゼロ）は、ベトナムの株式市場を直撃し、この地域はアンダーパフォームとなっている。2つの証券取引所には、約20社の民間不動産会社が上場しており、その中にはベトナムのトップ企業も含まれている。
確かに、信用格付けアナリストは、政府の行動には良い面があると見ている。
S&Pグローバル・レーティングスのアシスタントディレクターであるフィオナ・チャン氏は、「政府の政策は、不動産投機を抑制し、市場の手頃なセグメントを支援するものだった」と述べている。
「このアプローチは、ベトナムの不動産市場が長期的により持続可能な成長に向けて前進するのを助けるかもしれないが、市場は短期的に痛みを持続する必要があるだろう。プレセールスの場合、今年の販売総額は15～20％減少すると予測している」と、チャンは最近のウェビナーで語っている。
デフォルトの波は、過去5年間に急拡大した不動産セクターの影響を大きく受け、ようやく軌道に乗った債券市場の規制上の失敗も反映している。債券はすべて国内でドン建てで、主に個人投資家と地方銀行に販売されている。
SSIアセットマネジメントの投資ストラテジスト、バリー・ワイズブラット氏は「債券市場は規制当局を少し先取りしていたと思う。規制当局がルールを整備していなかったので、人々はシステムを利用していた」と語った。
昨年9月、当局は社債の発行についてあまりに甘かったことに気づき、法令第65号を発表した。
その結果、その後、社債の発行が90％以上減少するという劇的な結果となった。今年3月、当局は政令第65号を実質的に撤回し、規制強化を少なくとも1年間延期する政令第8号に切り替えた。
この延期は歓迎すべきことだが、長期的には、当局は債券市場をより厳しく規制する必要がある、とアナリストは言う。
S&Pグローバル・レーティングスのコーポレート・セクター担当シニア・ディレクター、グザビエ・ジャン氏は、「政府は、債券市場の長期的な発展に資する形で対応したと思う」と述べた。「何年もかかるプロセスだが、必要な最初の一歩だと思う」と付け加えた。
一方、ベトナムの企業部門と中小企業は、時間の経過とともに銀行への依存度がさらに高まり、今年、銀行が独自の制約に苦しんでいる。
ベトナムの銀行は過去10年間、15～30％の資産増加を続けており、その中でも不動産向け融資の割合が高く、共産主義の支配下にあるベトナム経済において、民間セクターが躍進した数少ない事業分野の1つとなっている。
シンガポールのフィッチ・クレジット・レーティングのアナリスト、タンマ・ペブリアンは、「国有銀行の不動産へのエクスポージャーは、民間銀行の37％（デベロッパー、建設会社、住宅ローン）に比べ、約27％である」と述べている。
ベトナムの4大国有銀行は、銀行システムの資産の40～45％以上を占めており、ベトナムのまだ数が多く強力な国有企業（SOE）の独占的資金源であるという利点がある。
成功した民間銀行の多くは、長年にわたって民間の不動産開発業者と密接な関係を築いてきたため、不動産ブームと連動して帳簿と利益を拡大することができた。
デベロッパーがより多くの資金を求めるようになり、また銀行が一顧客に対する融資を厳しく制限していることから、銀行とその系列の証券会社は、多くのデベロッパーが債券市場で債券を発行するのを支援し、買い手と一般に発行物を売るための代理人の両方の役割を果たした。共産党政権下のベトナムには、基金やファンド、保険会社といった機関投資家は存在しない。
そこで銀行は、不動産会社が開発したコンドミニアムなどの購入を希望する投資家に対し、住宅ローンを発行して支援した。このような銀行と顧客の関係は、昨年政府が介入するまではウィンウィンの関係であった。
3月、ムーディーズは、ベトナムで最も収益性の高い民間銀行の1つであるテックコムバンクの見通しを「安定的」から「ネガティブ」に引き下げた。ムーディーズは、不動産市場からの悪影響が同行の「独立した信用力」に影響を与えるとの見通しを反映した格下げであると述べている。
テックコムバンクはヴィン・グループの主要債権者の1つで、その関連会社であるヴィン・ホームズはベトナム最大の不動産グループで、国内40以上の都市で開発を行っている。ヴィン・グループはまだ債券の債務不履行には至っていない。
SBVは、債務不履行となった債券発行者に支払いや倒産を強要し、国民を困らせ、銀行には不良債権という形で大量の不良債権を残す代わりに、よりソフトなアプローチをとっている。
債券の発行者と保有者は、債券の返済期間を再編するよう奨励され、場合によっては支払いに代えてマンションを受け入れることもある。
今年初め、中央銀行は銀行の金利を100ベーシスポイント引き下げることを認める一方、システムの信用成長率の上限を16%に引き上げたが、これはベトナムの歴史的な基準からするとまだ低い水準である。
何年も急成長し、素晴らしい利益を上げてきたベトナムの銀行にとって、今年は落ち込む年になることが予想される。とはいえ、ほとんどのアナリストは、システム的な崩壊が起こるとは予想していない。
S&Pは5月のプレスリリースで、「ベトナムの国内銀行は、グローバル市場とのつながりがまだ限定的であるため、対外純資産ポジションの恩恵を受けている」と述べている。
「しかし、資本バッファーの薄さ、経済における負債の増加、クロスオーナーシップ、つなぎ融資、現在の不動産市場（上流の建設や下流のサービスに対するより広い影響を含む）は、銀行の資産の質に影響を与える可能性がある」とS&Pは述べている。
経営状態の良い民間銀行の多くは、好況期に自己資本比率を高めており、大手国営銀行はまだその必要があるものの、破綻の危険性はほとんどない、とアナリストは述べている。
フィッチの銀行アナリスト、ペブリアンは、「昨年、銀行は30％の利益成長を遂げ、まさに好況期でした。今年は、銀行セクターの利益成長率は13％程度になると予想しています」と述べている。
