米国金利の「長期的な上昇」によって資本が域外に流出し、市場から資金が奪われ、通貨に圧力がかかる。
William Pesek
Asia Times
May 23, 2024
先月、ローレンス・サマーズ元米財務長官が、連邦準備制度理事会（FRB）の次の行動は金利を緩和することではなく、引き締めることかもしれないと発言し、笑いを誘った。今、笑っている債券トレーダーはほとんどいない。
パウエルFRB議長のチームがすぐに借入コストを引き上げる可能性はまだ低い。しかし、アジアでは以前、アメリカの中央銀行が今年5回から7回の緩和を実施するという予想がほぼ一般的だった。
米国のインフレ率が依然として高止まりしているため、このような賭けは失敗に終わっている。4月のインフレ率は前年同月比で3.4％上昇した。ピークだった2022年半ばの9.1％をはるかに下回るとはいえ、インフレ率はFRBの目標である2％からはまだ遠く、安心はできない。
今週、ゴールドマン・サックスのデビッド・ソロモンCEOは、FRBが2024年に利下げを行うかどうか疑問だと述べた。ソロモンCEOはボストンカレッジのイベントで、「利下げに踏み切るような説得力のあるデータはまだ見当たらない」と述べた。
同時に、高止まりするインフレがアメリカの家計を圧迫していることも指摘した。ソロモン氏は、マクドナルド社からオートゾーン社に至るまで、最近の業績不振を引き合いに出し、物価高が消費に打撃を与えていることを主張した。
「アメリカ経済の真ん中と呼ぶべき企業を経営しているCEOと話をすると、そうした企業は消費行動に変化を見始めています。インフレは名目的なものではなく、累積的なものです。消費者、つまり平均的なアメリカ人がそれを感じ始めているのです」とソロモン氏は言う。
しかしFRBは、少なくとも今年は、こうした動きを借入コストを大幅に引き下げる理由にはしないだろう。中東情勢の混乱の中で原油価格が高騰する中、スタグフレーションは現実のリスクだ。米国議会が生産性と競争力を高めるために大胆な行動をとらなければ、そのリスクは高まる。
JPモルガン・チェースのジェイミー・ダイモン最高経営責任者（CEO）がウォール・ストリート・ジャーナル紙に語ったように、アメリカは「かつて見たことがないほど1970年代に似ている。1972年はバラ色に見えた。1973年はバラ色ではなかった」。
これらすべてが、アジアの政策立案者の計算を急速に変えつつある。
野村ホールディングスのエコノミストはメモにこう書いている。「我々は、アジアでは利下げのハードルが上がり、緩和サイクルが遅れるリスクが高まったと確信している。FRBの利下げに対する再評価と米ドル高を背景に、アジアの中央銀行は相対的な金利差を維持したいと考えるだろう。さもなくば、通貨安と輸入インフレ率上昇のリスクがある。」
ノーベル賞受賞者のポール・クルーグマンは、米国利回りの先行きを予測することになると、誰よりも当惑している。クルーグマンはブルームバーグにこう語っている。「その答えを確実に知っていると主張する人は、自分自身を欺いている。」
アジアが2024年に弱くなると考えていたもう一つの資産であるドルについても同様だ。パウエル議長が利回りの「長期上昇」時代を拡大するにつれ、資本は米国に向かい続けている。このダイナミックな動きは、債券市場や株式市場を支えるために必要な資金をアジア経済から奪っている。
HSBCのアナリストは、投資家が「相対的な金利水準に注目している」ため、「利回りの低いアジア通貨が、（アメリカの金融政策の）再評価の矢面に立たされている」と書いている。
先月、インドネシアの中央銀行はルピアの下落を支えるため、基準金利を6.25%に引き上げる25ベーシスポイントのサプライズ利上げを発表した。
インドネシア中銀のペリー・ワルジヨ総裁は、「今回の利上げは、世界的なリスク悪化の影響からルピア相場の安定を強化するためのもの」と語る。
一方、マレーシア・リンギットは最近26年ぶりの安値をつけ、1997-98年のアジア金融危機以来の水準に戻った。マニラやバンコクでは、フィリピン・ペソやタイ・バーツが急落して資本逃避のリスクが高まらないよう、政策担当者が利下げ計画を再検討している。
前回のアジア金融危機で大打撃を受けたもうひとつの国、ソウルでは、韓国銀行の李昌鏞（イ・チャンヨン）総裁が過度のウォン高を警戒し、「安定化措置を講じる」構えを見せている。
FRBが金利を据え置くという考えを受け入れるトレーダーが増えるにつれ、米ドルは上昇を続けるかもしれない。
「FRBが金利を据え置いたとしても、より多くの国・地域が米国の中央銀行を待つのではなく、国内緩和を進めることを決定すれば、政策の乖離がドル高を長期化させるだろう」とゴールドマン・サックスのストラテジスト、カマクシャ・トリヴェディは言う。
トリヴェディは、イギリス、ユーロ圏、カナダの中央銀行が来月利下げを行う可能性が高いと指摘する。欧州中央銀行（ECB）のラガルド総裁は、消費者物価上昇圧力が和らぐにつれ、利下げが実施される可能性が高いと示唆した。
先進10カ国すべてで著しく上昇しているドルは、さらに上昇する可能性が高い。対円ではすでに11％、対ユーロでは2％上昇している。
クルーグマンは、FRB金利の行方を見極めようと苦闘している。FRB高官も同様で、今年利下げが行われるかどうかについては、あちこちで意見が分かれているようだ。
例えば、クリストファー・ウォーラーFRB総裁は、今後3～5ヶ月の間にアメリカのデータが軟化すれば、2024年末に利下げの余地が生まれる可能性があると述べている。
ウォーラー総裁は、「経済は現在、委員会の予想に近い形で推移しているようだ。とはいえ、労働市場の大幅な弱含みがない限り、金融緩和を支持する気になるには、あと数ヶ月、良好なインフレ・データを見る必要がある」と述べた。
最近の消費者物価の動向から、ウォーラーは「インフレ率2％への前進が再び軌道に乗ることを期待している」という。FRBは利上げを 「おそらく 」見送ることができる、と彼は付け加えた。しかし、FRB高官の中には、必要であれば金融のブレーキを踏むことに前向きな者もいるとウォラー氏は認めている。
このプロセスはアジアを緊張させ続けるだろう。「マクロ政策と潜在的な政策との乖離がより明確になっているところでは、政策決定者たちは通貨の変動幅を抑えるためにFRBのシフトを注視している」とトリヴェディは指摘する。
しかし、FRBが1月1日にアジアが考えていたよりも高い金利を維持したことは、FRBの政策決定の最前線にいるアジアにとって大きな打撃となった。
その一例だ： 中国人民銀行の潘功勝総裁はここ数ヶ月、利下げを示唆している。中国の国内総生産は2024年1～3月期に5.3％拡大したものの、不動産危機が深刻化するなか、小売売上高と家計信頼感は依然として低迷している。
しかし、中国人民銀行が利下げに踏み切れるかどうかは、北京の経済状況よりもワシントンのFRB当局者の動向次第かもしれない。潘総裁のチームが一部の同業者よりもよく理解していると思われるように、「長ければ高い」利回りの時代が延長されれば、通貨がドルに対して大幅に弱まることなく利下げを行うことは難しくなる。
中国人民銀行が大幅な人民元安に消極的な理由は無数にある。
ひとつは、不動産開発大手がオフショア債券の支払いを続けることが難しくなり、デフォルトリスクが高まる可能性があること。二つ目は、習近平国家主席が人民元に対する世界的な信用を高めるために進めてきたことが無駄になる可能性があること。3つ目は、11月5日の選挙を前に、中国がアメリカの選挙の火種になる可能性があることだ。
この間、習近平は不動産セクターを安定させるため、売れ残った住宅の在庫を買い取る国家主導の取り組みを強化している。
シンガポール銀行のエコノミスト、マンスール・モヒ・ウッディンは、「新たな不動産対策は、中国人民銀行の新施設の当初の規模を考えると、売れ残り住宅の過剰在庫を完全に処理することはできないだろう。しかし、この援助が成功すれば、規模が拡大される可能性が高い」と言う。
UBSグローバル・ウェルス・マネジメントのアナリストは、「十分な資金を確保することは依然として重要な問題であり、これが消費者心理を回復させ、買い手を市場に呼び戻すのに十分かどうかは不明である」と書いている。
習近平政権が不動産救済計画を微調整するなか、中国人民銀行は巨大な流動性を追加する必要に迫られているかもしれない。しかし、中国のような政府には、成長エンジンを再調整する努力を加速させる責任もある。
アジア地域は依然として輸出中心、ドル中心で安心できない。正式な通貨ペッグはなくなったとはいえ、輸出に依存するアジアは依然としてドルの為替レートに左右されている。ソウルからジャカルタまでの為替動向は、多くのグローバル投資家にとって既視感がある。
1997年から98年にかけてのアジア危機の最大の原因は、あらゆる方向から資本の大波を引き寄せるドルの暴走だった。2024年、世界最大の経済大国が毎年不況予測を覆し、この力学が新たな大混乱を引き起こしている。
一方、FRBが緩和に消極的なため、金利差は拡大し、アジアの中央銀行に新たな負担を強いている。新興市場の金融当局が現地の債券市場を手なずけるのはますます難しくなっている。
最大のワイルドカードは、35兆ドルに迫る米国の国家債務が、ワシントンの有害な選挙政治とどのように衝突するかである。
このリスクの一部は、ワシントンの信用格付けを危うくする極端な政治的偏向から生じている。昨年8月、フィッチ・レーティングスはアメリカのAAA信用格付けを引き下げたが、その理由のひとつに2021年1月6日の暴動の背後にある政治的偏向を挙げている。
ジョー・バイデン大統領率いる民主党とドナルド・トランプ大統領に忠実な共和党が、アメリカの債務上限をめぐって駆け引きをしている。もしワシントンの債務が中国の年間GDPの2倍、日本の8倍以上という事実がなければ、このような口論はアジアにとってそれほど心配することではないかもしれない。
もう1つの懸念は、2017年以降のワシントンの急激な重商主義的軸足である。当時のトランプ大統領は、中国製品と世界の鉄鋼・アルミニウムに巨額の関税をかけた。バイデンが到着すると、彼はトランプの貿易戦争をそのままにし、中国をターゲットにした新たな抑制策を追加した。
現在、トランプがすべての中国製品に60％の関税をかけると脅すなか、バイデンは中国製の電気自動車に100％の課税をすることで「ドナルド」を打ち負かそうとしている。この貿易と税の軍拡競争は、習近平政権から輸入車への25％もの高関税を含む報復の脅しを引き起こしている。
この関税の一騎打ちは、北京が7680億ドルを保有する米国債の信用をさらに低下させるかもしれない？あるいは、中国よりもアメリカ経済にダメージを与えることになるのだろうか？
ピーターソン研究所のエコノミスト、キンバリー・クラウシングは、「これらの政策は、恩恵を受けると称するアメリカの中低所得層を助けるよりも、むしろ傷つける可能性が高い」と言う。
オックスフォード・エコノミクスのエコノミスト、ライアン・スウィート氏はこう付け加える。「関税は、その国が専門化のメリットを享受するのを妨げ、財やサービスの移動を混乱させ、資源の配分の誤りにつながるため、ほとんどのエコノミストは悪い考えだと考えている。関税が導入されると、消費者や生産者はしばしば高い価格を支払うことになる。
これは、アジア製品に対するアメリカの需要が減ることを意味する。アジアはまた、FRBの誤りも心配している。FRBは2008年のリーマン危機を引き起こしたわけではないが、2007年の信用市場における深い緊張を読み違えたことが大惨事を悪化させた。FRBの利下げが金融の混乱を食い止めるには遅すぎたのだ。
ここ数ヵ月、FRBが利下げを遅々として進めない中、多くのエコノミストは、より多くの中規模金融機関がシリコンバレー銀行のような事態に直面しているのではないかと疑問を呈した。
パンデミック後の危機に直面している商業用不動産の危機の激化についても、同様の懸念が高まっている。コーナーストーン・アドバイザーズのシニア・ディレクター、ジョエル・プルイス氏は、商業オフィスへの融資が「過度な集中」を見せる中、高金利という「パーフェクト・ストーム」と呼んでいる。
その結果生じる市場の混乱は、開放的で貿易に依存するアジア経済を危機に陥れるだろう。世界のサマーズやクルーグマンはともかく、この地域でこのような事態が起こるとは誰も予想していなかっただろう。
