今回の「ジオ・ポリティカル・アワー」では、ラディカ・デサイとマイケル・ハドソンが、脱ドル、つまり米ドルの下落を目指す世界的な動きと、金融化した新自由主義から新しい経済システムへの移行について語ります。
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Michael Hudson
2023年5月1日
ラディカ・デサイ：皆さんこんにちは、2週間に1度、現代の政治・地政学的経済をテーマにした番組「ジオ・ポリティカル・アワー」の第8回目へようこそ。私はラディカ・デサイです。
マイケル・ハドソン：そして私はマイケル・ハドソンです。
ラディカ・デサイ：今回は、脱ドルに関する4回目で、最後の番組となります。ご存知のように、私たちは当初、脱ドルに関する番組を2、3回行うことにしていましたが、マイケルと私は、共同でも個人でも、このことについてたくさん書いてきました。そして、私たちには言いたいことがたくさんあります。
そのため、最終的には3つの番組になりましたが、それでも終わりませんでした。そして今日、4つ目の最後のプログラムに突入しました。ご存知のように、私たちはいくつかの質問に分けて議論してきました：
- お金とは何か？お金にはなぜ国の形があるのか？世界の貨幣は存在しうるのか？
- お金と負債の関係はどうなっているのか？
- お金は商品なのか？
- ドルが世界の貨幣として機能した「理論」とは何か？
- スターリング・システムのようなものだったのか？
- スターリング・システムはどのように終焉したのか？
- 2つの世界大戦の間に、本当は何があったのか？
- ドルと金のリンクした45年から71年までのドルシステムは、どのように機能したのか？
- 1971年以降、ブレトンウッズ体制は本当に存在したのだろうか？
- 今日の危機は？その主要な側面は何か？
というのが10の質問で、私たちは最初の9つを扱いました。そして今日は、最後の質問を扱います： 今日のドル体制の危機はどのような次元にあるのか？
もちろん、中国のことわざにもあるように、すべての危機はチャンスです。ですから、マイケルと私はまた、非常に多くのことを話したいと思っています： 過去数十年にわたるドル支配の中で実現されたよりも、世界中の一般市民の繁栄と開発にとってはるかに優しく、より良い政策パラダイムを実現するために、この危機にはどのような機会が含まれているのか。
それが、私たちがこれから話すことなのですね、マイケル？
マイケル・ハドソン：はい、私たちは、単にドルから脱却するのではなく、脱新自由主義をいかに実現するかについて話すつもりです。本当に必要なのは、まったく異なる経済システムの構築なのです。
ラディカ・デサイ：よく、いわゆるワシントン・コンセンサスと北京コンセンサスの対比について話す人がいますが、私たちが話すことの多くは、この対比に関係しています。
ですから、私は、脱ドル化の原動力は、少なくとも2つの非常に異なる部分から構成されていると考えています：
脱ドル化の原動力は何ですか？
米国内では 矛盾の山
- 資本流入は2007年のピークから回復せず
- 連邦準備制度は資産市場を支えなければならない
- インフレがドルを侵食している
- しかし、連邦準備制度は、ドルの重要な支えであった資産市場を崩壊させることなく、ドルを救うことはできない。
- 米国資産、国債などの魅力が薄れる
- ドル金融システムの武器化
アメリカ以外の国で 生み出される代替案
- 自国通貨による貿易とスワップラインの二国間取り決め
- 金融・通貨支援を行う多国間協定：チェンマイイニシアチブ（CMI）、上海協力機構（SCO）、新開発銀行（BRICS - NDB）、コンティンジェント・リザーブ・アレンジメント（BRICS - CRA）
- 新しい決済システム
- 中央銀行デジタル通貨（CBDCs）
- 他通貨の国際化
- ケインズの国際清算連合（ICU）やバンコールの思想の引用増加
- 多極化の進展と帝国主義の弱体化：商品価格への影響
一つは、ドルシステム、つまりアメリカの金融システムの中で起こっていることです。このシステムは、ドルが世界の通貨として矛盾に満ちた、不安定で決して成功しない役割を果たそうとする基盤を実際に形成しています。
そこで、矛盾がどのように積み重なっているのかを見ていきます。
もちろん、中国を中心に、他の国々の活動や政策、新しい政策も含まれます。
そしてもちろん、ご存知のように、こうした動きはすべて、多くの矛盾が本当に成熟している現在の紛争によって急速に加速されています。
左側、ドルの矛盾の高まりを見てみると、まず第一に、この何回かの脱ドルの番組で何度もお話ししてきたように、1971年以降のドルシステムは、基本的に金融活動、ドル建ての金融活動を生み出し、拡大することに基づいていました。
そして、実に興味深いのは、ドルの価値を維持し、米国の赤字と米国経済の衰退がもたらすドルの下落圧力を打ち消すために中心となってきたドルの流入が、実際には大幅に減少していることです。
グラフを見ると、流入額がより速く成長していることがわかります。ドルの流入、ドルの成長、クロスボーダー総資本フローの成長（その大部分はドル建て）は、2007年の本当に大きなピークまで、一連のピークで上昇しているのがわかるでしょう。
そして、お分かりのように、これはすべての資産バブルの母であったのです。その後、国境を越えた資本フローは減少し、その後回復しています。しかし、お分かりのように、その回復は2007年のピークの半分以下のレベルにとどまっています。これが本当の意味でのポイントです。
このように、資金流入は減少しているのです。マイケル、何か追加することはありますか？
マイケル・ハドソン：はい、重要なのは、私たちがここで話していること、そして実際に通貨の相対的な為替レートを決定するものは、貿易ではないということです。
新聞では、石油や食料、その他の基本的なニーズにドルを使用することについて話していますが、上下にジグザグに動く原因となる実際の変化は、主に株式市場や債券市場への資本移動です。
そしてこれは、非常に大きく金利の関数です。為替レートは金融市場の機能であり、特に貿易、特に対外債務サービスではありません。
なぜグローバル・サウス諸国はドル建ての債務を支払うためにドルを必要とするのでしょうか？これが論文から抜け落ちている点です。
ラディカが今言ったような、そして私たちが今チャートで描いているような、こうした要因や資本の流れに目を向けると、お互いの民間資本市場への投資ではなく、政府との混合経済に基づいているシステムであれば、もはや市場経済の話ではないことに気づかされます。
今から10年後、ラディカが掲げたグラフを振り返ってみましょう。今は上下に動いているように見えますが、10年後には、このグラフはただの小さな図形になり、まったく別の世界になっていることでしょう。
ラディカ・デサイ：そうですね、その通りです。マイケル、あなたの指摘は実に興味深いものです。
しかし、その話をする前に、もう1つ付け加えておきましょう。
マイケルが言うように、このドルシステム全体は、生産、貿易、つまり一般人が生活していくために必要なものを中心に組織されているわけではありません。しかし、基本的には金融を中心に組織されているのです。
つまり、一般の個人、企業、生産性の高い企業、政府に負債を負わせることで、成り立っているのです。そして、投機的な資産市場の創造を中心に据えています。
これは、ある人々から他の人々へ所得を移転することによって、少数の人々が非常に豊かになることを除けば、誰のためにもならないだけでなく、生産を絞ることにもなります。
それに加えて、ドルに対する需要を生み出すことで、本来は主に富裕層や大きな機関が行う需要であるドルを供給することで、このシステムが行ったことは、ドル以外のほとんどの通貨の交換価値を下げてしまったことです。
つまり、ドルは他のすべての通貨に対して過大評価されており、貧しい国の普通の人々はドルを稼ぐために一生懸命働かなければならないだけでなく、ドルが不当に過大評価されているため、不当に一生懸命働かなければならないのです。
もちろん、マイケルが言うように、これは負債を支払うために必要なことで、第三世界の政府、そして最近では第三世界の企業もドルシステムに負債を負っているため、このネットが存在するもう1つのネットでもあります。
マイケルがもうひとつ言っていたのは、いわゆる市場システムというのは、市場が自由に動いていて、ドルの価値も自由市場によって決定されるものだといつも言われています。しかし実は、実に怪しいことが起きているのです。
ですから、ここにあるように、基本的に私たちも主張しているのは、連邦準備制度が大々的に介入して、資産市場を支援しなければならなかったということなのです。
連邦準備制度理事会 FRB総資産 2023年
ここに、連邦準備制度理事会のバランスシート、ドルのグラフがあります。2008年以前は約1兆ドルだったのが、その後すぐに2倍に跳ね上がったのがわかります。その後、量的緩和の過程で、約4兆ドルにまで増加しました。
そして、ここ2、3年の間に、パンデミック危機と資産市場を維持する必要性から、再び2倍の規模になったことがわかります。現在、連邦準備制度理事会のバランスシートは9兆ドル以上になっています。
なぜこれをお見せするのでしょうか。これは、連邦準備制度が資産市場を支えるために使っている、低金利など他のすべての悪巧みに加えている金額です。
なぜ連邦準備制度が資産市場を下支えする必要があるのでしょうか？資産市場を維持するために必要なほど、外国からの資金が入ってこなくなったからです。
もし資産価格が下落したら、連邦準備制度が介入しなくても、下落するでしょう。そうなれば、当然、アメリカや世界の富裕層の富は一掃されるでしょう。連邦準備制度は、これらのエリート以外の誰に対しても負債を負っているのです。
それが、私たちがお見せしたかった次のことなのです。
マイケル・ハドソン：連邦準備制度は、量的緩和を行うことで、自らを窮地に追い込みました。
数週間前、シリコンバレー銀行や他のサンフランシスコの銀行が経営破綻したように、その窮地に立たされたのです。
金利が上昇すれば、銀行は債務超過に陥ります。なぜなら、株式や債券の価値は為替レートで割り引かれるからです。人によっては専門的に聞こえるかもしれませんが、金利が上昇すると、基本的に返済期間になるんです。
それで、連邦準備制度には問題があるのです。ゼロ金利にすれば、人々は株や債券を買うようになるということを、今頃になって発見したようです。
ドル高を維持している理由の一つは、アメリカの株式市場が、日本やヨーロッパなど他の市場と比較して、非常に速く上昇したため、外国人投資家、世界中の億万長者が、株式市場の上昇に乗じて資金を投入しているからです。
しかし、もし連邦準備制度理事会が、賃金が上がり始めたので、失業者を出して不況を招き、賃金を下げてさらに大きな利益を上げなければならないと判断したら、国内とヨーロッパの銀行制度が破綻することになります。そして今、それを目の当たりにしているのです。
つまり、このシステムは解決不可能な危機に達しているのです。これは問題ではありません。問題ではなく、苦境なのです。連邦準備制度にできることは何もありません。アメリカでは、今まさに、ドル建てシステム全体が崩壊しつつあります。麻痺しているのです。
すべての銀行をシリコンバレー銀行のように、債務超過に陥らせることなく、金利を上げることはできません。バランスシート上では、資産の価値が預金負債を下回っている状態です。
銀行は預金者にお金を借りています。この預金に対する銀行取引は、銀行が保有する株式や債券です。金利が上がり、株価や債券価格、不動産価格が下がれば、銀行はもはや準備金をまかなえなくなります。
先ほどラディカが言った9兆円というのは、銀行の債務超過のことです。1ヶ月以内に、政府はさらに9兆ドルを作って銀行に渡し、預金をカバーしなければなりません。これは異常なことです。
ラディカ・デサイ：そうですね、まったくです。実は、これはその両方なのです。マイケルが言うように、アメリカの連邦準備制度理事会のバランスシートが膨大に膨れ上がっていることが、銀行の債務超過を表しているのです。
しかし、私はもう一つ付け加えたいと思います。それは、資産市場の非流動性を表しています。
つまり、資産市場が流動的であるのは、保有している資産を売りたいときにいつでも買い手がいる場合だけです。そのため、連邦準備制度が資産市場の最後の買い手として介入しているのです。
マイケルが言う「窮地」、これは絶対に重要です。私たちは、2020年の論文「ドル・クレドクラシーを越えて」でも、またそれ以前にも遡って、このことについて数年間話してきました。
また、これは私の主張でもあり、実はさらに何年も前にさかのぼります。基本的に21世紀を通して、そして確実に2008年以降、連邦準備制度は、衰退する金融システムと、ますます不安定で脆弱になる金融システムを支えるために、ゼロ金利、または超低金利政策を追求してきました。
これは、すでに脆弱であった銀行構造を支えるだけでなく、このように支えることで、連邦準備制度は銀行システムの脆弱性を覆い隠してきたのです。そしてもちろん、金融資産の価値も膨らませました。
そして今、インフレが再燃しています。連邦準備制度は、金利を上げる以外の手段では対抗できないし、対抗するつもりもないと言うべきですが、連邦準備制度は岩と岩の間に挟まれています。
もし金利を上げれば、金融のカードハウスはすべて崩れ去ります。もし金利を上げなければ、インフレがドルを下落させ、経済や金融システムに影響を及ぼし、足を引っ張ることになります。
このように、本質的には、インフレの再来は、ドルシステムそのものの危機なのですね。帝国主義の重要な基盤のひとつは、豊かな国、特に米国にもたらされる資源を安く維持することである、という単純な意味において、帝国システムの危機であることも付け加えておきます。
そして、ドルの価値が下がり、インフレが進むにつれて、これらのものはもはや安くなくなり、これらの国の生活費と生産コストを本質的に抑えることができなくなりました。
次の矛盾は、実際、インフレがドルを侵食していることです。連邦準備制度理事会は、資産市場を崩壊させることなく、インフレを抑制することはできない、ということもお話ししました。だから私たちはそれを実行したのです。
しかし、次の問題は、米国債を含む米国資産の魅力が低下していることです。
次のグラフを見ると、世界の基軸通貨に占める米国の割合がかなり低下していることがよくわかります。1970年代末までは、世界の準備通貨に占めるドルの割合が約85％と非常に高かったのです。
その後、1970年代後半の危機の結果、下落しました。ポール・ボルカーは金利を大幅に引き上げることでこれに対応しなければなりませんでした。そして、これで状況は救われたのですが、世界の外貨準備高に占めるドルの割合は下がり続けました。
そして、1990年代には上昇したのです。これも実に興味深い話です。それは、他国がこの不安定なドルシステムに参加したことが大きな要因となって、金融危機が相次いで発生したからです。
その反動で、資本勘定をオープンに保つために、覚えておいてください：
1990年代、クリントン政権は世界中の国々、特に東アジアの新興国と呼ばれる国々を取り込もうと、大々的な活動を行いました。特に東アジアの新興国と呼ばれる国々に対して、資本規制を解除するよう働きかけ、必要な投資資金や投資ファンドが流入するようにと伝えました。
しかし実際には、入ってきたのはいわゆるホットマネーと呼ばれる、資産市場に投資してすぐに出て行くような短期的な資金ばかりでした。
そして、このような資金が、東アジアの金融危機や、それ以前にさまざまな市場で起こった危機を引き起こしたのです。
この頃、これらの国々は、残念ながら資本規制を行うよりも、資本勘定を開放したままにしておき、自国通貨に下落圧力がかかった場合に市場介入するための弾薬を確保するために、外貨準備を積み上げることを選択したのです。
例えば、韓国の中央銀行は膨大な外貨準備高を保有し、韓国ウォンに下落圧力がかかった場合、ドルを使って韓国ウォンを買い、ウォンの価値を維持することができます。もちろん、そのためにはドル準備高を増やさなければならない。だから、ドル準備のシェアが上がったのです。
マイケル・ハドソン：そうですね、その通りです。為替を妨害し、為替市場を規制するために、人々はドルを保有する必要がありました。そしてこれは、イギリスが長年にわたって行ってきたことです。
好景気だからと輸入を増やすと、ドルに対して売る準備金がなければ通貨は下がってしまいます。ですから、ドルが主な指標となったのです。
先ほどラディカが示したグラフは、実は問題を控えめにしています。この図では、外貨準備に占めるドルの割合が示されていますが、外貨準備は通貨だけでなく、金も含まれています。もしこのグラフが中央銀行の外貨準備高を表していたら、特にここ2年間は、通貨価値に占める金の割合が上昇していることがわかるはずです。
このように、各国は本当に金に移行しているのです。1920年代に行われていたような、外国為替市場を安定させるために金を売り買いするようなことはしません。
しかし、金融システムが為替レートを決定することで為替市場を安定させる必要はなく、金融部門が介入して私たちが説明するような長期的な歪みを引き起こすことなく、自国の間で安定した貿易関係を確立できるような経済システムを求めているのです。
ラディカ・デサイ：マイケル、それは本当に良い指摘ですね。このグラフについて、もう1つだけ指摘したいことがあります。
1990年代に外貨準備高が増加したことをお話ししましたが、その後、新世紀に入り、基軸通貨としてのドルのシェアが基本的に低下していることがわかります。
マイケルがすでに指摘していますが、このチャートでは無視されている小さなことがあります。しかし、このようなチャートはもう一つのことを無視していると指摘する人もいます。
このチャートは一般に、外貨準備高を名目値で捉えています。しかし、同じ期間にドルの価値が下がっているという事実を考慮すると、実際にはもっと大幅な下落が見られます。85%程度の高水準から、現在は60%程度、あるいは60%弱ということではなく、実際のドルの市場価値を考慮すれば、50%以下、さらにはそれ以下にまで落ち込んでいることがわかります。
このように、世界の埋蔵量に占めるドルの割合が下がってきていることが一つの指標になりますね。
このような話は、さまざまな金融新聞にも掲載されています。これはフィナンシャル・タイムズ紙の記事です。一例ですが、「米国債市場は問題を貯めこんでいる」というのがジリアン・テットの言葉です。
そして、この記事の中の次の引用を見ると、彼女は実に注目に値する一連の指摘をしています：
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さらに顕著なのは、こうした傾向を受けて、米国の財務長官であるジャネット・イエレンが、「市場の十分な流動性が失われることを懸念している」と公の場で認めるという珍しい行動に出たことです。金曜日、イエレン財務長官のスタッフは驚くべきことを行った。定期的な市場調査の中で、財務省債券オークション委員会（債券販売を行う銀行家）に対して、流動性の低い国債の凍結を防ぐために、政府が国債の購入を始めるべきかどうかを尋ねたのである。
...
しかし、国債市場には特有の課題もあります。ひとつは規模です： 米国政府の発行残高は2015年からほぼ倍増し、2007年からは4倍になっています。米国債市場の成長は、2008年以降、銀行資本の成長を大幅に上回っています。これは驚くべき（そしてほとんど気づかれていない）変化である。
もう一つの問題は（他の場所でも言われていることですが）、量的引き締めによって、FRBが国債の購入をやめたときに誰が国債を買うのかという疑問が生じることです。ラグラム・ラジャンやヴィラル・アチャリヤなどの経済学者が最近発表した論文によると、このQTは「完全に穏やかなプロセスにはなりそうもない」と、見事なまでに控えめな表現で指摘しています。投資家は臆病である
第三の問題は、市場構造である。以前は、プライマリーディーラー（大手銀行）がマーケットメーカーとなることで、危機に際して国債市場の流動性を保っていました。しかし、2008年以降、一連の規制改革により、この役割を果たすにはコストがかかるようになった。特に、国債の保有残高に対する引当金を要求されるようになった。その結果、プライマリーディーラーの取引は、2008年の14％から、現在では市場の2％に過ぎないことがTBACのデータで明らかになっています。
