中国企業、FX収益の人民元交換に消極的。中国人民銀行が通貨下落を容認するインセンティブ高まる。
William Pesek
Asia Times
April 23, 2024
中国の習近平国家主席は、世界貿易と金融における人民元の役割の拡大に取り組んでいるが、予想外の障害に遭遇している。
中国人民銀行（PBOC）が発表した新たなデータによると、企業のトップが外国為替差益の自国通貨への交換に足を引っ張っているようだ。
3月の外貨預金残高は前月の7,790億ドルから8,330億ドルに増加し、企業が収益を自国通貨に交換する動きを遅らせていることを示している。
最も明白な説明として、オフショア金利の上昇が予想以上の人民元安を招いている。
RBCキャピタル・マーケッツの為替ストラテジスト、アルビン・タン氏は、「この大きなプラスのイールドスプレッドがすぐになくなることはない」と言う。
米中金利差は2007年以降で最も大きい。「この強力な基本的事実は、中国の輸出業者がドルから人民元への両替に消極的な理由を説明するのに十分だ」とタン氏は指摘する。
また、北京の通貨管理者にとっては、今後数ヶ月間、円安を追いかけたいという衝動に駆られるのを我慢しなければならないもう一つの理由でもある。それは、習近平の「人民元化」という壮大なビジョンに反する形で裏目に出る可能性があるからだ。
確かに、習近平と李強首相は今のところ切り下げに抵抗している。しかし、アジア最大の経済大国が逆風に見舞われる中、為替レートの切り下げは、輸出に弾みをつけ、国内総生産（GDP）を5％近くに維持し、デフレ圧力を抑制するためには、まさに好都合かもしれない。
習近平チームと潘功胜・中国人民銀行総裁が人民元安を追求しない理由は無数にある。
ひとつは、不動産開発大手によるオフショア債券の支払いが難しくなり、チャイナ・エバーグランデ・グループのようなデフォルトの可能性が高まることだ。もうひとつは、11月5日のアメリカ選挙を前に、中国がさらに大きな火種になる可能性があることだ。
しかし、最大の懸念は、米ドルに代わる通貨として中国の通貨を国際化するという習近平の長期的な優先事項が損なわれることだ。
ING銀行のエコノミスト、ドミトリー・ドルギンは、「中国の貿易関係や金融インフラの拡大は、元化の可能性がまだ尽きていないことを示唆している」と言う。
しかし、円相場が34年ぶりの安値まで下落する中、習近平のバランス感覚はますます難しくなっている。今年だけで9.7％の円安は、消費者物価の安定に奮闘する北京の生活を楽にしていない。
GDPの増加はまた、習近平の改革チームが中国の不動産危機に対処し、記録的な若者の失業率を減らし、地方政府の借り入れの暴走を抑えるためのより大きな余裕を与えるかもしれない。
フィッチ・レーティングスは今月初め、中国のソブリン格付けを「安定的」から「ネガティブ」に引き下げた際、最大の懸念事項として地方・地域政府の財政負担を挙げた。
フィッチは、「地方自治体は不動産低迷の影響を受けており、一部の地方政府金融機関（LGFV）は借り換え圧力に直面している」と指摘した。
昨年、フィッチは、「一部の高債務地域は、LGFV債務を直接バランスシートに載せるため、約1兆4,000億人民元（1,935億ドル）の借換債の発行を許可された。このような発行は2024年も続くと予想される。
これまでのところ、銀行はリストラを通じてLGFVの債務構造をサポートするよう要請されており、地元の資産管理会社もサポートに乗り出している、とフィッチは指摘している。
中国財政部は、「フィッチの格付けは、財政政策が経済成長を促進し、それによってマクロレバレッジを安定させるというプラスの効果を効果的に反映していない」と主張し、反発している。
ラン・フォアン財務相のチームは、中国のGDPは5.3％程度成長しており、世界の生産高に30％以上貢献していると主張している。
そのため、北京は「中国経済の長期的なプラストレンドは変わっておらず、中国政府の良好なソブリン信用を維持する能力と決意も変わっていない」と主張している。
それでも、世界の投資家や中央銀行は、習近平政権が期待したような人民元資産への投資はしていない。
その理由のひとつは、米ドルの強さだ。2月、米国債の外国人保有高は、ワシントンの国家債務が35兆ドルに達したにもかかわらず、過去最高を記録し、5カ月連続で増加した。
ベルギー、日本、英国、その他の経済大国がドルを積み増したため、米国債の海外購入額は2月だけで1月の7兆9,450億ドルから8.7％増の7兆9,650億ドルに急増した。
このようなドル買い占めは、米国の保有資産を減らそうとする北京の努力を補って余りある。2月、中国の国債保有残高は227億ドル減少し、7750億ドルとなった。
ドル買いはまた、BRICS経済圏が世界の基軸通貨を疎外しようとする広範な努力も妨害している。
ブラジル、ロシア、インド、中国、南アフリカの各政府は、サウジアラビアをはじめとするOPEC+加盟国の重要な支援も得て、「脱ドル」努力を怠らない。
中国の規模と貿易トップの役割を考えれば、ドルから人民元への転換は最も明白な選択肢のように思える。
それゆえBRICS同盟は、発展途上国が貿易や金融に自国通貨を使うよう説得することで、ドルを打倒しようと決意しているのだ。
ウクライナ侵攻に対するロシアへの報復政策の一環として、中国のハイテク産業にダメージを与え、ドルを「武器化」しようとするジョー・バイデン米政権の取り組みは、この決意をさらに強めている。
ドイツのクリスチャン・リンドナー財務相は、ウクライナ情勢が緊迫する中でのロシア資産の凍結は、国際金融の安定と主権免責を損なう恐れがあると警告している。
「もし第三国が、ある状況下では主権資産が安全ではないという印象を持てば、国際金融の安定が危うくなる可能性がある。長い目で見れば、得るものよりも失うものの方が大きいだろう」とリンドナーは言う。
しかし、ドルが上昇を続けているため、少なくとも今のところ、ドル安誘導の勢いは弱まっているようだ。今月、ドルの強さを示す重要な指標であるDXY指数は、今年に入ってから5％近く上昇している。
ドルがBRICSを困惑させている理由のひとつは、米国利回りの「長期上昇」時代が続いていることだ。米連邦準備制度理事会（FRB）は今年、5回から7回の利下げを実施すると言われていた。インフレが期待されたほど一過性のものでないことが判明した今、市場はFRBがまったく緩和しないのではないかと懸念している。
ローレンス・サマーズ元米財務長官は、パウエルFRB議長の次の一手は利上げになるのではないかとさえ考えている。この方向転換が円の急落につながり、人民元には下落圧力がかかっている。
人民元だけではない。インドのルピーは対米ドルで史上最安値まで下落した。マレーシアのリンギットは1997-98年のアジア金融危機以来の安値に近い水準で取引されている。フィリピン・ペソのさらなる下落を懸念し、中央銀行は利下げを延期している。
今月、国際通貨基金（IMF）と世界銀行（世銀）の春季総会が開催され、IMF専務理事のクリスタリナ・ゲオルギエワは、ドル高によって新興国経済が大きな資本流出を食い止めるのに苦労していると警告した。
ゲオルギエヴァ専務理事は、「世界の他の国々にとって金利上昇は良いニュースではない。金利が上がれば米国はより魅力的になり、資金が流入する。この状態が長く続けば、金融の安定という点で、少し心配になるかもしれない」と結論づけている。
3月のIMFのデータでは、米ドルは世界の外貨準備の60％近くを占めていた。世界の外貨準備に占める米ドルの割合は、2023年には0.2ポイント上昇する。
しかし習近平は、人民元の世界的地位を高めることにこれまでと同じように決意を固めているようだ。
2016年、習近平の金融システム強化と透明性向上の努力は実を結び、人民元は国際通貨基金（IMF）の「特別引出権」プログラムに迎え入れられた。
ドル、円、ユーロ、ポンドとともに最も排他的な通貨バスケットに加わったことで、人民元への信頼が高まった。
人民元の貿易と金融における使用は、それ以来着実に拡大している。その役割の増大により、中国国債はFTSEラッセルのような債券ベンチマークやMSCIの株式インデックスなどで中心的な位置を占めるようになった。
しかし、人民元の軟化は中国資産の魅力を低下させるリスクがある。習近平の次の5年間は、中国の競争力や透明性を高めることよりも、習近平の支配力強化の野望が優先されるかもしれないという認識もそうだ。
中国経済の近代化に伴い、人民元の世界的役割が飛躍的に高まる可能性はまだ高い。しかし、チャイナ・インクが人民元の軌跡に疑問を抱いている兆候は、習近平の脱ドル推進が、貿易や公的援助の面で、中国企業よりも海外でうまく機能していることを示唆している。
ひとつの答えは、習近平と李首相が不動産セクター、地方財政、資本市場の発展、輸出からサービスやイノベーションへの成長エンジンの再調整などの改革を強化することだ。北京はまた、人民元の完全兌換を実現し、世界的な信用を高めなければならない。
カーネギー・ロシア・ユーラシア・センターのシニアフェロー、アレクサンドラ・プロコペンコは、「人民元が本格的な基軸通貨になり得ないと信じられているのは、中国における資本取引が現在制限されているからだ」と言う。
ロシアや他の経済大国による人民元使用の拡大は、「中国当局が人民元を国際基軸通貨にするのに役立っている」とプロコペンコ氏は指摘するが、構造的な限界から、人民元はまだドルの「信頼できる代替通貨とは言い難い」。
ニューヨーク大学上海校のロドリゴ・ゼイダン教授は、「中国は、国内通貨危機を再び引き起こすリスクなしに、資本を完全に自由に流入させることはできない」と付け加える。
人民元の将来の中心は、中国が世界経済の脱ドル化を図るのか、それとも単に米国の潜在的な制裁に対するヘッジを図るのかである。中国は今後数年間は後者に制約される。脱ドル化を試みるには、中国が自由な資本市場を維持する必要がある。
