市場と貿易パートナーは、中国経済の低迷に対するより強力な政策対応を待ち望むことになるだろう。
William Pesek
Asia Times
September 6, 2023
中国の新首相が東南アジアで初めて公式訪問する今週、李強のジャカルタ訪問には大きな注目が集まっている。
東南アジア諸国連合（ASEAN）首脳会議に中国の習近平国家主席とジョー・バイデン米大統領が出席しないことに失望しているが、李氏はASEAN首脳が最も聞きたい人物である。
3月、習近平は李に、低迷する中国本土の成長を復活させ、大局的な改革努力を再開するよう託した。
世界第2位の経済大国である北京の計画を李氏がどう評価するかは、ASEAN地域が中国の成長鈍化に対して極めて脆弱であることを考えれば、西側諸国よりもアジアの発展途上国にとって大きな意味を持つ。中国が今回の景気後退局面で景気刺激策「バズーカ砲」の発射に抵抗しているのだからなおさらだ。
1月以来、ASEANは中国の2023年について2つの大きな誤解に悩まされている。ひとつは、新型コロナのロックダウンが終わると爆発的な成長を遂げ、世界的な需要が高まるというもの。もうひとつは、経済が苦境に陥っている兆しがあるなかで、中国が刺激策を迅速かつ強力に強化するだろうというものだ。
中国のデフレへの転落は、最初の想定を裏切った。成長率低下に対する北京の驚くほどのんびりしたアプローチも、発展途上アジアを驚かせた。
ジャカルタでの李の最大の課題は、ASEANの指導者たちに、（a）中国の金融危機の噂はかなり誇張されていること、（b）バイデンのアメリカよりも中国と同盟する方がこの地域の将来にとって得るものが多いことを再確認させることだ。
北京が景気刺激策を控えているため、経済成長率目標である5％を達成するかもしれないという期待が薄れ、それはより大きな課題となっている。ここ数日の動きは、中国がバズーカ砲を発射するかもしれないというASEANを安心させるものでもなかった。
たとえば9月1日、中国は不安定な不動産セクターを支援するため、住宅ローンの頭金の最低額を全国で初めて購入する人は20％、2回目に購入する人は30％に引き下げた。
中国人民銀行はまた、外貨預金の準備率を引き下げ、4ヶ月で5％下落した人民元を支えるために160億米ドルの流動性を放出した。
この措置は、規制当局が「資本市場を活性化させ、投資家の信頼を高める」ために、株式取引に必要な証拠金と印紙税を引き下げた後に行われた。
これらの措置は、北京が苦境にある不動産と金融セクターの救済に本腰を入れるという期待に火をつけた。しかし、これらは比較的ささやかな調整であり、アジア最大の経済の下降線を変えることはできないだろう。
中国株の持続的な上昇とエコノミストの認識回復は、「不振の不動産セクターを安定させ、総需要を引き上げるためのより積極的な行動なしにはありえない」と、Gavekal Dragonomicsのエコノミスト、チャールズ・ゲイブは言う。
もちろん、危機感は高まっている。例えば先週、広州は多くの住宅購入の支払いとローン金利を引き下げる最初の「第1級」都市となった。他の都市も広州に続き、北京や上海も遅ればせながら不動産市場の規制を緩和した。
しかし、国レベルでの大規模な景気刺激策はほとんど期待できない。その結果、総需要は引き続き抑制され、成長も弱いものになるだろう。
中国の景気後退が世界経済に与える影響はそれぞれ異なるだろう。アジアでは、台湾のような中国の最終需要に部分的に依存する製造業輸出企業が打撃を受けるだろうが、エレクトロニクス・サイクルの上昇によってその痛みは軽減されるだろう。
米国は、マクロ的には中国需要へのエクスポージャーが少ないため、比較的影響を受けずに済むだろう。しかし、ヨーロッパは、中国の輸出需要の減少と、人民元軟化による自国メーカーとの競争激化という2つの打撃を被るだろう。
確かに、李氏には、中国が欧米のメディアやコメンテーターが指摘するような形で崩壊しているわけではないという確かな論拠がある。習近平と李首相には十分な自由裁量権があり、いつでも好きなときに成長を支えることができる。
ファーウェイ・テクノロジーズとセミコンダクター・マニュファクチャリング・インターナショナル・コープ（SMIC）の最近の成功は、中国企業がいかに機敏で創造的な方法で米国の制裁を回避しているかを示している。
このチップの躍進は、米中貿易戦争が中国の野心的な市場進出を遅らせていないことを裏付けるものだ。
また、中国経済を苦しめる資産バブルの中でも、日本の1980年代の熱狂の中で東京の皇居がそうであったように、特定の土地がカリフォルニアのような価値を持つことはなかったことも助けになった。
それでも習近平と李首相は、短期的な成長促進と長期的な成長エンジンの再調整のバランスを取ろうとしている。しかし、これはコビッド後の中国の急成長に賭けていたアジア経済全体に混乱を引き起こしている。
ここ数カ月、世界市場は中国の景気刺激策ブームへの興奮と、鈍化する経済を揺さぶるために悠長に構えている北京への失望との間で揺れ動いてきた。
習近平と李明博は、悪質な企業行動にインセンティブを与えるような過度な支援を与えることなく、経済の落ち込みを打開することで、その中間の戦略に落ち着いた。
水面下では、3月の李の登場が経済改革を前面に押し出したことを示唆するヒントが無数にある。言い換えれば、北京は今、2023年に新たな不均衡を生み出すことよりも、好況と不況のサイクルを避けることを重視しているのだ。
この反マリオ・ドラギの瞬間は、ASEANを驚かせた。2012年、当時の欧州中央銀行総裁であったドラギは、強力な金融緩和によって金融システムを安定させるために「必要なことは何でもする用意がある」と悪名高い公約を掲げた。
ドラギ総裁のもとで、ECBはかつてのブンデスバンクの役人には理解できないようなレベルの刺激策を打ち出した。ドラギの積極性は、当時の日本銀行総裁・黒田東彦をはじめとする他の中央銀行総裁にも影響を与えた。
東京では2013年から2018年にかけて、黒田総裁率いる日銀のバランスシートは日本の5兆ドルの経済規模を上回るまでに膨れ上がった。
どちらのケースでも、金融ブームは欧州や日本の経済全体の競争力や生産性を高めたり、広く言えば、より豊かにしたりすることはほとんどなかった。むしろ、豊富な金融支援は自己満足のバブルを生み出した。
欧州や日本、そしてその他の国々における過剰な金融緩和は、労働市場を緩和し、官僚主義を削減し、技術革新にインセンティブを与え、コーポレート・ガバナンスを強化し、人的資本の強化に多額の投資をする責任を政府関係者から奪った。
中国はその逆を行こうとしているようだ。習近平が3期目をスタートさせ、李がそのNo.2として登場してから数カ月、北京は景気刺激策に関する従来の常識を覆してきた。
注視される購買担当者景気指数（PMI）は、8月の非製造業の景気が予想を下回ったことを示した。Caixinの調査によると、先月の中国のサービス業はここ8ヶ月で最も遅いペースで拡大した。
「市場競争は依然として厳しく、サービス企業が顧客に対して値上げする余地は限られており、サービス価格指数は過去4ヶ月で最低の水準となった」とCaixin Insight Groupのエコノミスト、王哲氏は言う。
サービス業PMIは、「不動産業など他のサービス産業の活動が8月にさらに悪化した可能性を示唆している」とゴールドマン・サックスはメモに書いている。
ゴールドマンのストラテジスト、ダニー・スワナプルティは、「人民元安が大幅な資本流出に拍車をかけるかどうかが市場の懸念材料だ」と指摘する。しかし、外貨準備高は高く、商業銀行の対外資産は積み上がっており、中国人民銀行は資本流出経路を引き締めている。
CMC Marketsのアナリスト、マイケル・ヒューソンによれば、今のところ、ドルのアウトパフォームは、米国経済の見通しに対する楽観的な見方が高まっていることを背景にしている。そのため、人民元安が世界市場にどのような影響を与えるか、市場は注目している。
元国際通貨基金（IMF）高官のジョシュ・リプスキーは、中国の景気減速による影響は「ただ単に心配するだけでは済まされない」と指摘し、さらなる元安は「過去数十年にわたって世界経済がどのように配線されてきたかというファンダメンタルズの一部を変えることになる」と述べている。
ヴァレンティス・アドバイザーズの創設者であるジョティバルダン・ジャイプリアは、「中国は目に見えて減速しており、おそらくインフラを過剰に整備したため、成長率は恒常的に鈍化するだろう」と考えている。
現在、北京は「過去何年にもわたってGDP成長を牽引してきた過剰なインフラ整備が、中国を苦しめ始める局面を経験しなければならない」と言う。
不動産セクターも依然として大きな懸念材料だ。
中国最大の民間不動産デベロッパーであるカントリー・ガーデンのトラブルは、市場にデフォルト・リスクの存在を思い起こさせている。ここ数日、同社が2023年上半期に489億元（67.5億ドル）という過去最悪の損失を計上したというニュースが流れた。
その結果、資本が流出し、李氏のチームは、育児、親の介護、教育に対する個人所得税の控除を強化する新たな動きを発表した。貯蓄よりも消費を奨励する、より良い社会的セーフティネットを構築するための追加措置が極めて必要である。
シティグループのアナリスト、ユー・シャンロン氏は「政策の勢いは明らかに強まっている。このようなマクロ的な背景は、中国資産にとってより支えとなる可能性がある」と述べる。
グロー・インベストメント・グループのエコノミスト、ハオ・ホンは、「循環的な資産価格に反映されているように、経済のファンダメンタルズは今のところ、かつてのように政策に反応できていない。もっと多くのことを行う必要があり、今後もそうなるだろう」と分析する。
とはいえ、北京がドラギのような景気刺激策ブームを回避し、中国の長期的な問題をさらに深刻化させ、経済のデレバレッジにおける最近の進展を無駄にしないようにするために、事態が好転しているに過ぎない。
李首相はASEAN当局者、そして世界の市場に対して、今回の中国がなぜ違うのかを説明しなければならない。彼がより直接的に、より透明性をもって説明すればするほど、中国の近隣諸国やより広い世界経済に対してより良い結果をもたらすだろう。
